事件描述

    　　绿色动力2025 上半年实现营业收入16.84 亿元，同比增加1.4%，归母净利润3.77 亿元，同比增加24.5%，其中Q2 单季度实现营业收入8.56 亿元，同比持平，归母净利润1.92 亿元，同比增长17.1%。

    　　事件评论

    　　上半年经营数据良好，供热量同比增长115%。自2024 年1 月以来公司无新建在建项目，迈入纯运营阶段，在整体处理规模稳定在4.03 万吨/日的背景下，2025H1 公司累计处理生活垃圾量715.43 万吨，同比增2.10%，累计发电量/累计上网电量同比增1.62%/1.99%至25.39/21.13 亿度，累计供汽量51.38 万吨，同比增长114.98%。2025H1 公司吨发电量/吨上网电量同比降低1.7/降低0.3 度至354.9/295.4 度，推测主因部分蒸汽直接用于利润更高的供热而非发电。2025Q1/Q2 公司实现供汽量22.5/28.9 万吨，分别同比增长97.1%/131.3%，供汽进展进一步加速，预计今年对业绩端将有一定增量贡献。

    　　提质增效持续进行，Q2 净利率同比提升3.08pct。Q2 公司毛利率同比提升4.78pct，期间费用率同比下降2.18pct，主要源于：1）业务拓展：公司上半年实现常州、章丘以及武汉三家公司开展污泥直喷处置，蓟州、肇庆公司实现对外供汽，常州公司移动供热增量明显，蚌埠公司提纯后的沼气接入新奥燃气系统扩展增量收入；2）效率提升：公司通过强化新技术应用和设备技改提升发电效率，“数字化电厂”初见成效，日常实施精细化管控，上半年厂自用电比例同比下降0.3pct 至16.8%，燃煤单耗同比下降；3）成本管理：上半年公司扩大集采范围，显著降低运营成本，在营收同比增长1.41%的基础上实现营业成本同比降7.57%；4）费用管理：得益于银行利率下降及借款余额下降，公司利息费用降低，上半年整体财务费用下降4501 万元，Q2 财务费用率同比下降2.43pct 至11.04%。

    　　上半年经营性现金流净额同比增16.4%，有息负债率下降3.8pct。公司上半年垃圾处理收入及供汽收入增加同时回收当期及以前年度款项增加，且支付建设工程款同比减少，计入经营活动现金流出的PPP 项目建设支出减少，共同导致经营性现金流净额明显提升，上半年收现比/净现比同比提升3.4%/22.1%至95%/119%。上半年应收账款同比提升10.9%至27.9 亿元，主要由于：①结算周期延长，应收国补、垃圾处理费收入累积余额增加，②上半年葫芦岛发电项目纳入国补目录，累积国补余额从合同资产转入应收账款。

    　　预计后续随地方政府化债、解决企业拖欠应收账款等行动推进，公司整体现金流有进一步向好预期。上半年资产负债率/有息资产负债率同比降1.9pct/2.1pct 至60.8%/51.5%，公司进入稳定运营期，随项目公司陆续偿还借款，公司存量长期借款余额逐步降低。

    　　投资建议：预计2025-2027 年公司实现归母净利润6.84 亿元/7.31 亿元/7.76 亿元，同比增速分别为16.8%/6.94%/6.16%，若假设分红比例为60%/65%/70%，对应2025/08/28股价股息率分别为4.21%/4.87%/5.57%，对应PE 估值分别为14.3x/13.3x/12.6x，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险。