事件

    广深铁路披露2018 年年报，公司实现营收198.3 亿元，同比增8.2%；实现归母净利润7.8 亿元，同比降22.8%；扣非净利润9.0 亿元，同比降15.6%。

    公司业绩低于市场预期。每股派息0.06 元（含税）。

    收入增长整体稳定

    18 年全国铁路客/货运分别增长9.4%与9.1%，整个铁路运输系统处于较高的景气度中。就公司而言，2018 年：

    1） 客运收入增长4.53%：其中城际列车趋势较好，收入增长12.11%达到28.8 亿，主因为运能增加，广州东-潮汕从8 对增至10 对、广深城际运能和开行数双增、广州东-厦门增开动车；同时客运其他收入同比增长24.8%达5.8 亿，但由于长途车与直通车收入分别下滑1.1%与4.9%，整体客运收入增长较为平稳；

    2） 货运收入下滑2.34%：主因为货运路网清算改革的综合影响；3） 路网清算及其他运输服务收入：同比增长16.0%达到88.7 亿，仍为增长较快的板块，其中路网清算增长主因为货运承运制度改革；其他运输服务增长来源于铁路运营和乘务服务工作量的增加。

    成本增加带来毛利率下降

    18 年公司成本增长10.2%，高于营收增速，导致主营业务毛利率下滑1.7个百分点至8.0%。分拆其成本项，增长最快的为：

    1） 工资及福利：增长9.6%只67.9 亿，同比增加6 亿；2） 设备租赁及服务费：增长22.6%只54.3 亿，同比增加接近10 亿，主因为铁路货运清算制度改革；

    3） 维修及线路绿化费略超预期：同比增长4.4%至9.2 亿，增加3800 万，尽管公司今年动车组五级修数量少于去年，但其他维修支出超出市场预期；

    4） 旅客服务费：同比增长18.3%至8.0 亿，增加超过1 亿。

    石牌旧货场收储项目推进

    公司18 年货币资金由12.7 亿增加至18.5 亿，其中一部分增量为广州东石牌旧货场的收储补偿款预收。根据公司与广州市土地开发中心的协议，土发中心应付公司13.0 亿补偿款，我们预计公司将在19 或20 年确认该笔收入。

    投资建议

    18 年业绩低于预期，但我们考虑到19 年石牌货场处置收益可能进表，叠加后续的维修成本改善，我们将公司19-20 年的业绩预测从18.3、13.8亿调整至16.2、11.1 亿。尽管下调业绩预测，但考虑公司当前PB 不足1倍，叠加对铁路改革前景的看好，维持买入评级。

    风险提示：铁路改革低于预期；宏观经济大幅度波动财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E