2H21 维持谨慎

    　　新华保险于8 月27 日召开分析师会议，管理层对下半年的价值创造仍持谨慎态度。公司1H21 的NBV 同比下降22%，主因高利润率的重疾产品大幅减少拖累业务结构，导致利润率收缩。上半年代理人数量下降也导致销售下滑。管理层对下半年的销售增长仍持审慎看法，并预计重疾产品近期不会出现好转。但管理层的目标是将其代理人数量稳定在40 多万人，并更重视代理人质量。我们预计2021/2022/2023 年NBV 增速分别为-16/5.7/5.2%，EPS 分别为人民币5.50/5.96/6.84 元。公司当前股价对应0.47 倍2021 年预测PEV，我们认为估值向下空间不大。维持“买入”和基于DCF 的目标价65 元人民币。

    　　旨在将代理人数量维持在40 多万人

    　　上半年新华保险代理人数量下降了27%，从60.6 万降至44.1 万。管理层将急剧下降归因于监管指导下更严格的代理人质量控制。公司目前计划维持其现有的代理人规模，并将更多精力放在提高代理人质量上。公司旨在在城市地区招募具有大专学历的年轻代理人（40 岁以下）。其代理人活动率已从1H20 的26.4%下降至1H21 的19.1%。新华保险的客户更多地集中在低线城市，其可支配收入受到新冠疫情影响，进而影响了他们购买保险的意愿。

    　　因此，公司对下半年的增长势头保持谨慎。

    　　盈利维持稳健

    　　尽管新单销售疲软，但在强劲的投资表现支撑下，新华保险的盈利能力依然稳健。我们预计2021/2022/2023 年的ROE 为15.9/15.3/15.4%——我们认为这属于健康水平， 且公司未来几年有望保持这一水平。我们预计2021/2022/2023 年的ROEV 为13.3/13.0/12.9%。我们认为，在良好盈利能力的支持下，公司应该能够维持30%的派息率。我们认为目前H股约7.8%和A 股约3.7%的股息收益率具有吸引力。

    　　估值有吸引力

    　　我们将2021/2022/2023 年的NBV 增速预测下调至-16/5.7/5.2%，将2021/2022/2023 年EPS 小幅下调至人民币 5.50/5.96/6.84 元（前值：人民币 5.54/6.33/7.67 元），以反映艰难的销售环境。我们维持基于DCF 的目标价人民币65 元和“买入”评级。

    　　风险提示：业务增长大幅恶化，重大投资亏损。