事件

    　　新华保险披露2021 年3 季度报告：总保费收入1365.62 亿（同比+1.6%），其中新单持续承压（同比-5.4%，前值-1.7%），续期保持正增长（同比+4.9%、前值+6.8%）；投资资产规模较年初增长5.5%，年化总投资收益率6.4%（环比-0.1pct、同比+0.8pct）；受会计估计变更的影响，公司当期归母净利润119.54 亿（同比+7.6%），其中Q3 单季度净利润大幅下滑（同比-51.2%），年化ROE为11.5%（同比-0.86pct）。公司核心偿付能力充足率253.03%，经营稳健。

    　　简评

    　　1、渠道改革承压，新单及价值率仍有压力。

    　　个险渠道：长险首年+短期险新单156.9 亿（同比-12.2%、前值-7.0%）。Q3 单季度看，同比增速继续下滑（同比-12.2%）。预计当前公司代理人渠道遭遇一定的改革压力，未来看点仍在于改革过程中公司代理人质态的稳健。

    　　银保渠道：新单218.6 亿（同比增速-2.4%、前值+0.2%）表现承压，主要受去年高基数的影响（3Q20 银保新单同比+523.5%）。

    　　银保渠道的长险新单、续期保费均有微幅承压（分别-2.2%、-5.4%）。

    　　总新单增速-5.4%， 低于公司手续费佣金支出下滑幅度（-15.5%），预计与公司对高价值率险种的销售引导有关。通过加大高价值率、保障类产品的销售，当前银保新单占比已较1H21环比下降（QoQ-3.58%），而个险渠道新单占比较1H21 环比提升（QoQ+2.86%），预计主要为加大高价值率的终身寿等传统险所致，但因公司10 年期及以上期缴保单同比增速依然承压（同比-35.1%）、预计公司新业务价值率或仍有压力。未来随着人力、产能的企稳，公司新业务价值有望迎来回暖势头。

    　　2、Q3 单季度净利润增速收窄，主要为会计估计假设变更所致，无需过分担忧。

    　　公司依据宏观环境的变化动态调整利润表的会计估计假设，因此造成多计提的保险责任准备金的情况，对当期利润形成挤压。但并不代表公司业务的实际经营状况的恶化。加回因假设变更造成的利润压力，公司1-9 月归母净利润同比+11.2%。

    　　3、总投资收益率预计普遍高于行业，表现亮眼。

    　　公司年化总投资收益率同比+0.8pct 达到6.4%（前值6.5%），预计依然领先同业。

    　　4、投资建议

    　　行业面临渠道转型及重疾销售瓶颈，公司仍处转型改革中。但探索迈向高质量发展之路不变，预计公司渠道、价值率均有压力，未来核心关注公司在银保方面的优势发力情况、以及个险代理人产能的变化。公司投资端保持较高收益率水平。当前净利润增速收窄主要系会计估计假设变更所致，加回对利润的挤压幅度、归母净利润同比+11.2%的增速，无需过分担心。当前估值处于历史底部（0.49 倍PEV），维持“买入”评级。

    　　5、风险提示

    　　负债端新单业务不及预期，长端利率大幅下行，权益市场大幅下滑。