3Q22 股东净利润同比下降99.8%

    新华保险1-3Q22 的股东净利润同比下降57%，相当于三季度99.8%的同比降幅。利润的高基数和资本市场的低迷是拖累盈利表现的原因。长险新单保费在1-3Q22 同比下降0.5%，相当于三季度6.7%的同比增幅。银保渠道仍在3Q22 扮演重要角色，银保长险新单同比增速达60%。1-3Q22 的总投资收益率（年化）为3.7%，属于历年同期较差的水平。考虑到投资收益的下滑，我们调低2022/2023/2024 年 EPS 至RMB2.40/5.07/6.17 （前值：

    RMB3.96/5.22/6.33 ）。下调DCF 估值法得出的H/A 股目标价至HKD25/RMB46（前值：HKD27/RMB49）。维持H/A 股的“买入”评级。

    银保渠道支撑新单增长

    渠道间的3Q22 长险新单保费表现各异，个险同比下降35%，银保则同比增长60%。个险渠道的疲弱可能与较困难的保单销售环境有关。这也反映在了新单保费的结构中，三季度的个险/银保渠道长险趸缴保费的同比表现（-11%/+101%）好于个险/银保的长险期缴首年保费的表现（-33%/+60%）。

    由于银保产品和趸缴产品的新业务价值（NBV）利润率相对较低，3Q22 新单保费结构中银保及趸交占比提升可能会导致NBV 利润率承压。NBV 利润率（APE）已经在1H22 同比下降10pcts，我们认为利润率恶化的趋势可能还会持续。我们预计2022/2023 年的NBV 同比降幅为40.4%/0.2%。

    权益市场波动冲击投资表现

    公司1-3Q22 的总投资收益率（年化）同比下降2.7pcts 至3.7%。根据我们的计算，公司投资资产中股票和基金的占比在1H22 达到17%，属于上市寿险公司中的较高水平。因此，我们认为权益市场的波动可能会对投资收益率造成了较大的冲击。我们也注意到去年股市的较好表现帮助公司实现了6.5%的1-3Q21 总投资收益率，是近2016 年来最好的水平，给今年的投资表现带来了高基数的压力。

    估值具备吸引力

    我们认为较大幅度的NBV负增长与代理人NBV产能的下滑是目前压制新华保险估值的原因。公司H/A 股目前分别交易于0.13/0.25x 2023E PEV。我们认为资本市场的波动将使公司短期盈利承压，但是我们预计ROE 将在2022 年后恢复至13-15%，ROEV 也有望在2022 年后恢复至 10%左右。

    公司的H/A 股的2023 年股息收益率分别为12.5%和6.4%，我们认为目前的估值较低，具备吸引力。

    风险提示：NBV 继续大幅恶化，投资大幅恶化。