业绩概 览：整体表现符合预期。1）23 年前三季度归母净利润同比-15.5%至95.4 亿元，其中Q3 单季度亏损4.4 亿元，同比-120.7%，符合预期。具体看，第三季度承保利润较同期增加2.4 亿元，投资利润较同期减少61.9 亿元，投资收益下降为当期利润亏损的核心原因。2）考虑前三季度累计新单期缴同比增速较上半年放缓，预计整体NBV 增速较上半年略有下降，符合预期。

    　　银保渠道结构优化，个险业务趋势向好。1）近年来坚持推动银保渠道结构优化卓有成效，前三季度银保趸交规模收缩，同比-12%，但新单期交同比+83%，价值率预计提升。考虑银保在储蓄型业务销售方面具备天然优势，未来将成为价值增长主要驱动。2）个险新单、个险期交同比分别+4.9%、+9.9%，增速较上半年进一步提升，连续两个季度保持较快增长，扭转近年来个险渠道持续收缩的态势。3）退保率为1.5%，同比持平，业务品质改善或将推动续期保费增长和价值率提升。4）业务结构同比优化，整体10 年及以上期交同比+11.6%，预期主要为长期储蓄产品贡献，长期健康险销售可能仍疲弱。

    　　产品和渠道结构发展不均衡。1)寿险新单快速增长可能更多依靠增额终身寿险等储蓄产品带动，业务高基数下后续产品体系亟待多元化调整。2）银保新单占比高达67%，在主要同业中占比相对较高，业务发展对银保渠道的依赖较大，受单一渠道发展影响较大，未来仍需加大代理人渠道队伍质态建设。

    　　投资收益承压。年化总投资收益率同比-1.4pct 至2.3%，预计主要系权益资产价格下跌和买卖价差收入减少。Q3 单季度的利息收入+投资收益+公允价值变动损益较同期减少53.45 亿元，同比-35%，是当期净利润下降的主要拖累。

    　　投资建议：短期低基数+人力企稳+储蓄回暖有望带来负债端持续改善，后续负债端可能有较好表现。长期持续推动“优计划”落地实施和“年轻化、专业化、城市化”营销队伍建设，探索营销队伍转型；同时积极整合内外部康养资源，渠道转型的推进和产品服务的完善或带来价值增长能力的恢复。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为2.69、3.98 和5.09 元，维持增持评级。

    　　风险提示：转型进度不及预期，权益市场震荡，长期利率大幅下行