1、核心指标

    　　公司25A实现归母净利润363 亿元，同比+38.3%；EV2878 亿元，同比+11.4%；NBV98.4 亿元，同比+57.4%；NBV margin16.2%，同比+1.5Pct。长险首年保费578 亿元，同比+48.9%；其中首年期交372 亿元，同比+36.7%。公司净投资/总投资/综合投资收益率2.8%/6.6%/5.0%，同比-0.4Pct/+0.8Pct/-3.5Pct。

    　　2、个险渠道

    　　1）深度落实高质量发展，个险增长显著：公司25 年个险渠道实现首年期交保费190 亿元，同比+43.8%；NBV 同比+19.4%。

    　　2）代理人队伍保持稳定，整体质态持续提升，代理人规模人力13.3 万人，较24 年末微降0.3 万人；月均绩优人力1.55 万人，同比+2.0%；月均万C人力0.33 万人，占比2.5%，同比持平；月均人均综合产能1.12 万元，同比+43%。

    　　3）分红转型顺畅，业务品质大幅改善：公司分红险转型取得阶段性成效，全年分红险首年保费119 亿元，同比+1200%，占长期险首年保费的比例为20.6%；分红险占整体期交的比例逐季提升，四季度分红险占比达77%。13月/25 月继续率97.1%/93.3%，同比+1.4Pct/+7.1Pct；退保率1.5%，较24 年同期下降0.4Pct。

    　　3、银保渠道

    　　银保实现高质量快速增长，业务品质提升显著：银保渠道实现长险首年保费379 亿元，同比+52.3%；其中，长险首年期交保费180 亿元，同比+29.6%。

    　　NBV 同比110.2%，增速显著快于保费增速，业务品质大幅提升。深化国有大行和股份银行合作，深耕网点经营，持续深化分红险转型，队伍建设持续深化，人均产能同比+17.9%。

    　　4、保险资金运用

    　　1）权益高景气推动投资收益率保持高位：净投资收益率2.8%，同比-0.4Pct；总投资收益率6.6%，同比大幅提升0.8Pct；综合投资收益率5.0%，同比下降3.5Pct，但整体仍保持较高水平。

    　　2）大类资产配置层面，增配权益，债券配置比例下降：权益配置比例提升，股票配置比例11.8% ，较25H1/24A 分别+0.1/+0.7Pct，25H2 增配有所减速；债券配置比例下降至49.6%，较25H1/24A 分别-1.0/-2.5Pct。

    　　3）会计入账方面，25 年下半年PL 权益增速快于OCI，PL 债规模提升明显：

    　　25H2 OCI 入账股票规模385 亿元，PL 入账规模1683 亿元，OCI/PL 方式入账的股票占比分别为18.6%/81.4%，PL 入账的股票占比较25H1 提升1.1Pct。

    　　25H1 至H2，PL 入账债券规模提升明显，OCI 入账债券规模小幅提升，AC方式入账债券规模下降。

    　　投资建议：公司负债端业务高质量发展，不断完善寿险业务结构和业务品质，寿险规模和价值大幅提升；投资端结构调整灵活，我们预计资产端或延续高弹性状态。故我们适度审慎上调2026-2028 公司归母净利润至382/413/ 445 亿元，同比增长5.19%/ 8.16%/ 7.69%（此前2026-27 年归母净利润预计为284 亿/ 299 亿元）。维持“买入”评级。

    　　风险提示：监管政策变动；市场大幅波动；长端利率下行；银保渠道收入增速放缓等。