事项：

    　　兴业证券发布2026 年一季报。剔除其他业务收入后营业总收入：27 亿元，同比+13.7%。归母净利润：7.9 亿元，环比+4.4 亿元，同比+52.2%。

    　　点评：

    　　净利润率同比+7.5pct，是ROE 改善的核心驱动力。公司报告期内ROE 为1.3%，同比+0.4pct，环比+0.7pct，杜邦拆分来看：

    　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为4.18 倍，同比+0.35倍，环比持平。

    　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.0%，同比持平。

    　　3）公司报告期内净利润率为29.5%，同比+7.5pct。

    　　总资产同比稳步扩张，杠杆倍数适度抬升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为2608 亿元，同比+390.9 亿元，净资产为623 亿元，同比+45.5 亿元，杠杆倍数为4.18 倍，同比+0.35 倍。公司计息负债余额为1714 亿元，环比+40.1 亿元。

    　　自营收益率环比小幅改善，两融规模环比增长。公司重资本业务净收入合计为7.3 亿元，重资本业务净收益率（非年化）为0.3%。拆分来看：

    　　1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为4.2 亿元，单季度自营收益率为0.5%，环比+0.1pct，同比-0.3pct。对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-1.29%，纯债基金平均收益率为+0.71%。

    　　2）信用业务：公司利息收入为12.5 亿元，环比+0.02 亿元。两融业务规模为454 亿元，环比+20.1 亿元，两融市占率为1.74%，同比+0.02pct。

    　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为109 亿元，环比-29.2 亿元。

    　　经纪业务收入同比高增，资管收入因并表口径调整大幅提升，投行环比回落。

    　　经纪业务收入为9.5 亿元，环比+20.7%，同比+42.7%，对比期间市场日均成交额为25826.5 亿元，环比+30.8%。资管业务收入为6.5 亿元，环比+6.1 亿元，主要系利润表将兴全基金公募管理费收入合并至资管科目列示所致。投行业务收入为0.7 亿元，环比-1.4 亿元，同比-0.5 亿元。

    　　公司风险覆盖率为264.4%，较上期-1.8pct（预警线为120%），其中风险资本准备为144 亿元，较上期+2%，净资本为380 亿元，较上期+1.3%。净稳定资金率为159.2%，较上期+0.2pct（预警线为120%）。资本杠杆率为14.8%，较上期+0.1pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为18.0%，较上期+5.1pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为296.2%，较上期-8.3pct（预警线为400%）。

    　　投资建议：公司一季度净利润率改善显著，兴全基金并表后资管收入贡献大幅提升，泛财富管理业务特色进一步凸显。结合财报，我们预计兴业证券2026/2027/2028 年EPS 为0.38/0.41/0.45 元人民币（2026/2027/2028 年前值为0.36/0.39/0.41 元），BPS 分别为6.6/6.78/6.98 元人民币，当前股价对应PB 分别为0.92/0.9/0.87 倍，加权平均ROE 分别为5.83%/6.19%/6.62%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度及板块估值中枢变化，我们维持兴业证券2026年1.05 倍PB 估值预期，目标价6.93 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。