公司公告21FY 年报，21FY 收入10,733 亿，yoy+10.1%（较19FY cagr+12.3%）；归母净利276 亿，yoy+9.6%（较19FY cagr+8.0%）；扣非归母净利261 亿，yoy+19.4%（较19FY cagr+20.7%）。单21q4 收入3,031 亿，yoy+6.0%（较19q4cagr+4.2%），归母净利70 亿，yoy+0.6%（较19q4 cagr-7.8%），扣非归母净利67 亿，yoy+40.9%（较19 q4 cagr+46.6%）。收入增长有韧性、利润率稳健。

    收入新签增长有韧性，利润率平稳

    分业务看，21FY 基建/房地产开发/装备制造/勘察设计咨询/其他业务收入分别9,234/502/238/176/582 亿，分别yoy+9.4%/1.9%/3.3%/8.8%/38.2%（较19FY 收入分别 cagr+12.4%/8.1%/18.5%/4.3%/16.1%），基建主业增长有韧性，21h2 有所放缓，宏观环境波动（基建投资阶段性波动及地产风险事件等）或有一定影响，同时应考虑20h2 基数亦较高。21FY 新签合同额27,293 亿，yoy+4.7%，其中基建新签24,167 亿，yoy+10.7%；21q4 新签合同额12,630 亿，yoy+0.9%，其中基建新签11,479 亿，yoy+9.9%，新签延续较快增长。截止21FY 末公司未完合同额45,453 亿，为21FY 收入4.2 倍，支撑后续收入增长持续性。

    21FY 综合毛利率为10.2%，yoy-0.1pct，其中基建/房地产开发/装备制造/勘察设计咨询/ 其他业务毛利率8.4%/22.2%/21.6%/28.3%/18.3% ， 分别yoy+0.1/-1.0/+2.1/-3.4pct,。21q4 综合毛利率12.3%，yoy-0.3pct，大体平稳。费用大体平稳，21FY 归母净利276 亿，yoy+9.6%，其中21q4 归母净利70 亿，yoy+0.6%。21FY 归母净利率2.6%， 单21q4 归母净利率2.3%， 分别yoy-0.01/-0.1pct。

    两金周转继续加快，现金流阶段承压

    21FY 末公司资产负债率73.7%，yoy-0.2pct；带息负债比率29.4%，yoy+2.3pct；两金（存货+合同资产+应收账款）周转继续加快，21FY 两金周转天数为131天，同比缩短39 天（较19FY 缩短53 天）。21FY 经营性现金流净额同比多流出179 亿至净流入131 亿，延续近年正向流入趋势，投资性现金流净额同比多流出143 亿至净流出775 亿。

    受益稳增长，重视“十四五”增长质量提升，维持“买入”评级经济承压，看好基建投资向上弹性，公司受益。公司“十四五”规划将聚焦主责主业，以推动高质量发展为主题，以推动转型升级为主线，看好公司增长质量稳步提升。我们预计公司22-24 年归母净利为318/353/409 亿（公司收入增长韧性及盈利能力稳定性略好于我们预期，22/23 年预测有小幅上调，前值分别为313/353 亿元），对应YoY 分别为15%/11%/16%。认可给予公司22 年7x目标PE，小幅上调目标价至9.00 元（前值8.32 元），维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资增速不及预期、公募REITs 政策落地节奏不及预期、央企项目拓展受限致优势弱化