9M23 实现营收/扣非归母净利同比+4.1%/+6.8%

    9M23 实现营收/归母净利/扣非归母净利8845 /240 /226 亿元，同比+4.05%/+4.32%/+6.79%，其中23Q3 分别实现2938/78/74 亿元，同比+1.48%/-1.50%/+0.45%。考虑到今年以来，基建实物量落地缓慢，我们调整公司23-25 年归母净利预测 338/363/389 亿元（前值358/403/455 亿）。

    　　A 股/H 股可比公司23 年Wind 一致预期均值6x/3PE，认可给予A 股/H 股23 年6x/3PE，调整A 股/H 股目标价至8.19 元/4.46 港元（前值10.13 元/6.32港元），维持A 股/H 股“增持”/“增持”评级。

    　　基建、装备、资源利用等业务稳中向好，23Q3 综合毛利率同比+0.8pct9M23 基建/设计咨询/装备制造/房地产开发/资源利用分别实现营收7723/134/201/252/65 亿元，同比+5.2%/+4.6%/+10.6%/-26.2%/+1.2%，毛利率8.0%/27.2%/21.6%/13.0%/58.3%，同比+0.1/-0.1/+1.5/+0.1/+5.0pct。

    　　9M23 公司综合毛利率9.2%，同比+0.2pct，其中23Q3 综合毛利率9.6%，同比+0.8pct，环比+0.8pct，毛利率较高的房地产业务收入下滑较多，工程建设、装备及资源等业务毛利率同比均有所提升，带动综合毛利率上行。

    　　23Q3 研发、财务费用增加抬高期间费用率，投资收益拖累归母净利率23Q3 公司期间费用率5.76%，同比+0.42pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.04/-0.01/+0.19/+0.29pct。受以摊余成本计量的金融资产终止确认收益减少17 亿元影响，23Q3 公司实现投资净收益-3.8 亿元，22Q3 为1.6 亿元，负向变动值占营收比例0.18pct。综合影响下，23Q3 归母净利率2.65%，同比-0.08pct，环比+0.02pct。23Q3 公司经营性净现金流-38 亿元，同比-127 亿元，环比-118 亿元，收/付现比115%/119%，同比-10.5/-9.2pct，环比+15.5/+24.1pct。23Q3 末资产负债率74.2%，同/环比+0.37/-0.49pct。

    　　23Q3 末有息负债率32.8%，同/环比+3.93/+0.66pct。

    　　23Q3 公路新签订单表现较好，境外市场景气上行9M23 新签合同1.80 万亿，同比-9.1%，工程建造新签合同同比+6.6%，其中铁路/公路/市政/城轨/房建分别新签合同1789/1399/1522/917/7351 亿元，同比+14.7%/+12.6%/-26.5%+13.8%/+11.5%。23Q3 单季新签5285 亿，同比-31.5%，工程建造新签同比-32.3%，其中铁路/公路/市政/城轨/房建同比-13.5%/+18.7%/-59.1%/-41.5%/-38.2%，公路需求表现较好。分地区看，9M23 境内/境外新签合同额16750/1273 亿元，同比-10.5%/+14.4%，其中23Q3 境内/境外新签同比-34.4%/+36.7%。

    　　风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率提升不及预期。