季报亮点：1、3 季度非息收入增速靓丽、净利息收入平稳向上，带动公司营收和PPOP 同比增速继续向上，分别同比实现7.5%和6.9%的增速。在资产质量总体平稳的情况下，拨备计提力度小幅加大，净利润同比增速超过10%，凸显大行经营稳健特质。2、单3 季度净利息收入环比增3.0%，单季年化净息差环比提升3bp 至2.02%。主要由资产端贡献，资产收益率上行6bp 至3.41%。资产端预计受到利率因素和结构因素共影响。结构上，贷款保持不弱增速，占比生息资产环比是提升的；同时公司加大个贷发放力度，推动贷款综合收益率提升。3、个贷和对公信贷支撑总信贷规模持续扩张，贷款占比进一步提升。贷款3Q 环比增2.1%，占比上升0.8 个百分点至58.8%；其中个人贷款环比增2.4%，对公贷款也有2.0%的不弱增幅，占比生息资产提升至22.3%/36.4%。4、资产质量稳中有升。不良率继续环比下降2bp 至1.52%，拨备覆盖率196.80%，环比提升4.8 个百分点。拨贷比3.0%，环比提升4bp。5、资本内生叠加永续债发行，资本充足率环比上升。

    　　3Q21 核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为13.14%、14.68%、17.45%，环比+24bp、+40bp、+44bp。

    　　季报不足：负债付息率较2 季度上行4bp 至1.56%。预计是利率因素影响，存款活期化程度下降和存款竞争压力加剧下，存款付息成本抬升。

    　　投资建议：公司2021E、2022E PB 0.57X/0.52X；PE 4.91X/4.66X（国有银行 PB 0.56X/0.51X；PE 5.05X/4.74X），工商银行基本面稳健扎实，资产质量稳健、盈利向上改善，管理层优秀，近几年加大科技投入，第一个人金融银行战略持续深化，打造一流的综合金控平台，看好其持续的竞争力和高护城河。

    　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。