核心观点：

    业绩增速再次回到10%以上，盈利能力回升。公司披露2021 年度报告，全年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长6.8%、5.5%、10.3%，分别较前三季度变化-0.2pcts、-1.3pcts、+0.1pcts，公司业绩增速为2014 年以来首次回到10%以上。全年业绩驱动上，规模增长、拨备释放、非息收入、有效税率降低为主要正贡献，成本收入比、净息差为主要拖累。盈利能力来看，公司ROA 和ROE 分别同比回升2BP 和20BP至12.15%和1.02%，主要是高业绩增速驱动。

    第一个人金融银行战略有所突破。AUM 接近17 万亿元，个人客户总量突破7 亿户，手机银行月活用户数（MAU）首家破亿；代发客户超过1亿户，代发资金突破5 万亿元。GBC 协同联动成效显现，G 端拓户1.2万户、增存1200 亿元；B 端拓户29 万户、增存2900 亿元；C 端获客活客5,200 万人、代发资金1.7 万亿元。

    息差持平前三季度，后续仍有压力。2021 年全年净息差2.11%，同比下降4BP；但下半年下行幅度收窄，全年较中报仅下行1BP。资产端结构优化，基本对冲收益率下行压力。2021 年贷款同比增长11.0%，与去年基本持平，位于较高水平；贷款和投资类资产占比继续上升，结构优化基本抵消资产收益下行压力。负债端存款竞争压力显现。从新增存款结构上看，第一个人金银行战略下，个人存款所占比重提升至69.0%（vs.2020:55.6%），但对公和零售存款中吸收定期存款的比重均有所上升，导致下半年存款成本率较中报微升1BP 至1.62%。往后看资产端受LPR 下行影响，存款竞争更加激烈，息差下行压力仍存。

    资产质量全面改善。年末不良贷款率为1.42%（环比-10bps），关注率1.99%（较6 月末微升6bps），逾期率1.23%（较6 月末降10bps）。风险抵补能力提升，拨备覆盖率提升9pcts 至192%。测算不良新生成率0.47%，较20A 和 21H1 分别降57bps 和16bps，为今年来最优水平。

    市场较关注的地产行业来看，不良额和不良率均有所上升，但考虑到公司不良认定持续趋严，逾期90 天以上贷款占不良的比重较6 月末下降3.5pcts 至62.2%，而且地产贷款占比较小，对整体影响可控。

    盈利预测与投资建议：预计22/23 年归母净利润增速为6.6%/7.1%，EPS 为1.02/1.09 元/股，BVPS 为8.89/9.69 元/股，当前A 股股价对应22/23 年PB 为0.53X/0.49X。公司“扬长、补短、固本、强基”四大战略布局显现，补齐个人金融短板，充分发挥GBC 联动协同效应，给予A 股22 年0.7 倍PB，对应合理价值5.70 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值5.76 港币/股（采用港币兑人民币汇率0.8122），均维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。