信贷风控双稳，高效服务实体

    工商银行1-9 月归母净利润、营业收入、拨备前利润分别同比+5.6%、-0.1%、-1.2%，增速较1-6 月+0.6pct、-4.3pct、-3.7pct，信贷稳增长支持实体，资产质量优化。我们维持22-24 年预测EPS 为1.03/1.08/1.13 元，22 年BVPS人民币8.88 元，A 股/H 股对应0.48/0.37 倍PB。公司龙头地位稳固，综合实力强劲，较A 股/H 股可比公司22 年一致预期均值（0.46/0.35 倍PB）应享一定估值溢价，我们给予A 股/H 股0.66/0.50 倍22 年目标PB，将A 股/H 股目标价由人民币6.22 元/5.57 港币调整至人民币5.86 元/4.83 港币，维持“买入”评级。

    贷款投放提速，深化服务实体

    9 月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+11.7%、+12.2%、+12.1%，较6 月末+1.5pct、+0.4pct、+2.1pct，贷款投放提速，前三季度境内人民币贷款新增2.2 万亿元，且逐月保持同比多增。Q3 新增贷款中对公、票据、零售占比62%、21%、17%。对公实体投放领先，9 月末制造业/绿色/战略新兴产业/普惠贷款分别较21 年末增长37.5%、34.0%、59.2%、37.2%，明显高于贷款平均增速，信贷结构优化。客户生态持续优化，手机银行客户突破5 亿户，月活用户总量、增量领先同业；公司客户突破1054 万户，较年初净增85 万户，保持同业第一。

    息差环比下行，其他非息拖累营收

    1-9 月净息差较1-6 月-5bp 至1.98%，我们测算主要受负债端成本上行拖累，9 月末存款活期率较6 月末下行0.8pct 至46.3%，或受企业及居民资金定期化影响。1-9 月中收同比+0.3%，较1-6 月小幅提速0.2pct。而其他非息收入同比增速转负，1-9 月其他非息收入同比-18%，较1-6 月-26pct。其中公允价值变动损益、汇兑损益分别同比减少197 亿元、52 亿元，拖累营收增长。

    资产质量稳健，加强资本补充

    公司资产质量稳健，9 月末不良率、逾期率较6 月末-1bp、-10bp 至1.40%、1.10%，Q3 年化不良生成率较Q2、同比-0.61pct、-0.19pct 至0.54%，Q3年化信用成本为0.63%，同比-0.45pct，驱动利润释放。9 月末拨备覆盖率较6 月末持平于207%。9 月末资本充足率、核充率分别为18.86%、13.68%，较6 月末+0.55pct、+0.39pct，公司前三季度已发行完毕1300 亿元二级资本债，此外公司还有2000 亿元二级资本债已获银保监会批复，1300 亿元永续债通过董事会决议，持续加强外源资本补充有利于更好支持实体。

    风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。