事件：国联证券披露2022 年三季报，业绩符合预期。3Q22 实现营收7.8 亿元，同比-15.5%，归母净利润2.1 亿元，同比-26%；9M22 实现营收20.5 亿元，同比持平；归母净利润6.4 亿元，同比-2%，业绩符合预期；9M22 加权ROE（未年化）3.9%。

    轻资本收入高增，资本金业务跑赢大市。9M22 国联证券实现证券主营收入20.5 亿，同比持平。业绩构成看，1）轻资本业务中，经纪、投行、资管收入（同比增速）分别为4.1（-8%）、4.2（+36%）、1.3 亿元（+63%），占比分别为20%、21%、6.5%；投行业务已成为第一大轻资本收入来源。2）资本金业务中，净利息、净投资收入（同比增速）分别为0.9（-45%）、9.3 亿元（-5%），占比分别为4.4%、45.5%。单季同比增速如下：经纪-27%/投行+25% /资管+78% /利息-11% /投资-25%；轻资本业务收入整体同比高增；利息收入降幅好于市场两融降幅(-13%)，投资收入表现显著好于市场指数。

    3Q22 经营杠杆、投资资产环比均有所下降，年化净投资收益率约3.2%，显著好于市场表现。3Q22 国联证券归母净资产167 亿元，总资产688 亿元。期末经营杠杆3.54 倍，环比下降 0.46 倍，同比提升0.2 倍；其中投资杠杆（投资资产规模/净资产）2.46 倍，环比下降0.36 倍，同比提升0.45 倍。1）投资业务方面，3Q22 投资资产规模410 亿元，环比减12%，较年初增长11%，投资规模环比减少部分因2 季度末票据投资高增影响（3Q恢复正常），测算得公司前三季度年化净投资收益率3.18%。2）信用业务方面，期末融出资金87 亿元，环比下降12%，较年初下降20%；买入返售资产24 亿元，环比下降49%，较年初下降20%，预计公司3Q22 根据市场环境调整收缩股票质押业务。

    经纪业务市占率提升（收入增速好于市场成交增速），投行业务IPO 主承销规模增超4 倍。

    经纪业务市占率提升，9M22 实现经纪业务收入4.1 亿元，同比下降9%，其中3Q22 单季经纪收入1.5 亿元，同比下降27%，降幅好于3Q22A 股成交量降幅-30%，测算公司经纪业务市占率约0.50%。股权投行业务规模高增，9M22 实现投行净收入4.1 亿，同比增长36%，3Q22 单季投行收入1.79 亿元，同比增长25%。按发行日统计，9M22 IPO 主承销规模22 亿元，同比+423%，市占率0.5%，其中3Q22 单季IPO 主承销规模12 亿元；9M22 债承主承销规模315 亿元，同比+15%，市占率0.4%，3Q22 单季债券主承销规模153 亿元，同比+488%。

    投资分析意见：最具成长性的中小券商之一，下调2022 年盈利预测，维持2023-2024年盈利预测，维持买入评级。公司此前公布70 亿定增预案，预计将投入发展衍生品业务等高回报率资本金业务。我们下调2022 年市场成交和两融余额，从而下调2022 年盈利预测，并维持2023-2024 年盈利预测。预计国联证券2022-2024E 归母净利润分别为8.8、14.9、20 亿元（原预测2022 年10.0 亿），同比分别-0.6%、+69%、+34%。当前收盘价现22-24 年动态PB1.59、1.30、1.23 倍。

    风险提示：股票市场大幅下跌；国联定增进度及募资不及预期。