国联证 券发布2023 年一季报，报告期内分别实现营业收入及归母净利润6.78 和2.07 亿元，同比分别+6.7%和+9.8%；加权平均ROE 同比+0.08pct至1.2%；剔除客户资金后经营杠杆较年初+9.5%至4.15 倍。

    资金类业务收入驱动业绩增长，减值损失转回增厚利润。收入端，2023年一季度公司分别实现收费类和资金类业务收入2.43 和4.27 亿元，同比分别-29.9%和+50.0%，权益市场回暖带动投资收入边际改善。成本端，管理费用同比+2.6%至3.96 亿元，管理费用率同比-2.32pct 至58.4%，信用减值损失冲回0.02 亿元对利润形成增厚。

    收费类业务整体承压，未来看点在于业务协同形成优势互补。收费类业务方面，经纪、投行和资管净收入分别为1.12、0.89 和0.32 亿元，同比分别-19.2%、-45.6%和-8.6%。经纪业务收入下滑预计系交投低迷及代销产品规模收缩，公司以基金投顾为抓手加快财富管理转型，截至2022 年末基金投顾客户数同比+59.9%至24.03 万户，市场回暖后签约规模增长有望贡献业绩增量。投行收入下滑主要系IPO 承销规模缩减，一季度公司未参与IPO 项目，但增发承销规模同比突破至10.18 亿元，债权承销规模同比+39.7%至116.88 亿元，未来与民生证券在客户和人才上的协同整合有望推动投行排名大幅提升。资管收入略有下滑，收购中融基金后有望提升资管业务实力，同时主动管理转型和销售渠道拓宽有望共同推动业务发展。

    投资收入表现亮眼，客需型业务转型加速有望增强投资端稳定性。资金类业务方面，利息净收入和投资业务收入分别为0.55 和3.73 亿元，同比分别-24.0%和+75.0%。利息净收入下滑主要系利息支出同比+19.6%，截至Q1 末公司融出资金、买入返售金融资产较年初分别+14.0%、+14.1%至100.50、37.25 亿元，带动利息收入同比+10.1%。投资收入高增一方面系金融资产规模延续增长，截至Q1 末公司金融资产较年初+9.3%至478.13亿元，另一方面源于公司场外衍生品业务凭借优异的交易能力进入发展快车道，从而进一步加速盈利兑现。

    国联证券具备突出的治理结构优势，深耕无锡的属地效应将巩固财富管理业务优势，同时与中融基金、民生证券的协同有望反哺资管和投行业务发展，推动公司综合实力提升。我们调整了盈利预测，预计公司2023-2024年归母净利润分别为9.26 和10.86 亿元，同比分别+20.7%和+17.3%，对应4 月28 日收盘价的PB 估值分别为1.65 和1.55 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。