投资要点

    事件：国联证券发布2023 年一季报，公司2023 年一季度实现营收6.78 亿元，同比+6.66%；实现归母净利润2.07 亿元，同比+9.79%。

    自营业务引领业绩提升，两融市占率稳定增长：2023Q1，国联证券营收同比+7%（环比+19%）至6.78 亿元，归母净利润同比+10%（环比+68%）至2.07 亿元，整体业绩稳中有升。公司2023Q1 年化ROE 达到4.87%，较2022Q1+0.29pct，较2022 全年+0.24pct。1）市场行情重回升势，自营业务收入高增。2023Q1 市场行情逐步回暖（上证指数/深证成指/创业板指涨跌幅分别为+5.94%/+6.45%/+2.25%），叠加公司自营规模提升（2023Q1 交易性金融资产较年初+7%至3.48 亿元），带动公司自营业务收入同比+75%至3.73 亿元。2）两融市占率稳步提升，利息支出增长致使利息净收入下滑。截至2023Q1 末，全市场两融余额同比-4%至16067亿元，国联证券融出资金同比+1%至101 亿元，两融市占率较上年同期+0.03pct 至0.63%。公司利息净收入同比-24%至0.55 亿元，主要系利息支出同比+20 至3 亿元。

    交投情绪仍待提振，轻资产业务相对承压：1）股基成交额下滑拖累经纪业务。2023Q1 全市场日均股基成交额同比-9%至9895 亿元，导致公司经纪业务收入同比-19%至1.12 亿元。2）市场IPO 规模下滑导致公司投行业务表现不佳。2023Q1 全市场IPO 募资额同比-64%至651 亿元，公司未有IPO 项目发行，导致投行业务收入同比-46%至0.89 亿元。3）证券行业资管规模缩水导致公司资管业务收入下滑。截至2022 年2 月末，证券行业资管规模同比-22%至6.57 万亿元，下滑之势未见扭转。

    受此影响，2023Q1 公司资管业务收入同比-9%至0.32 亿元。

    外延并购稳步推进，长期发展前景可期：1）收购中融基金落地在即，公募业务版图逐渐清晰。2023 年4 月21 日，国联证券公告称收购中融基金75.5%股权事项已获证监会核准。在已经持有中海基金33.41%股权的基础上，公司公募基金业务“一参一控”业务版图逐渐清晰，在财富管理赛道的综合服务能力有望进一步提升。2）控股股东竞得民生证券30%股权，长期成长具备想象空间。2023 年3 月15 日，国联证券控股股东国联集团成功竞得民生证券30.3%股权。从业务层面来看，民生证券投行业务优势显著（2022H1 民生证券/国联证券投行业务收入分别为7.24/2.45 亿元，排名行业第11/27 位），未来国联证券有望通过与民生证券的资源整合快速提升投行业务体量，实现跨越式发展。

    盈利预测与投资评级：基于一季度市场情况及公司经营业绩，我们调整公司2023-2025 年归母净利润预测至9.19/12.53/14.28 亿元（前值为10.24/13.28/15.02 亿元），对应同比增速分别为19.73%/36.36%/13.98%，对应2023-2025 年EPS 分别为0.26/0.35/0.40 元，当前市值对应2023-2025 年PB 分别为1.47/1.42/1.36 倍。我们依旧看好公司在财富管理方面的独特优势以及外延并购赋予公司的成长空间，维持“买入”评级。

    风险提示：1）市场交投活跃度下滑；2）宏观经济复苏不及预期。