国联证券1H23 业绩超我们预期

    国联证券1H23 收入同比+42%至18 亿元，归母净利润同比+37%至6 亿元，报告期年化ROAE（公司口径）同比+1.7ppt 至7.4%，业绩超我们预期，主因在上半年市场活跃度回落下公司手续费收入逆市增长、高基数下投资收入仍有较快提升。Q2 归母净利润同比+58%/环比+90%至3.9 亿元。1H23 调整后管理费率同比+0.7ppt 至58%，Q2 末杠杆率较年初+0.5x 至4.3x。

    发展趋势

    经纪收入表现优于市场、客户数量保持提升。1）1H23 经纪业务收入同比-1%至2.6 亿元、Q2 同比+19%/环比+34%，公司经纪收入表现优于A 股成交额表现主因1H23 席位租赁收入同比+94%。上半年公司股基成交额市占率同比-0.04ppt 至0.5%、佣金率相对平稳、代销金融产品净收入随市下滑（同比-33%，其中代销基金/信托收入同比分别-13%/-48%）。同时，公司客户数保持提升、基金投顾业务稳中有升：期末客户总数同比+13%至169 万户、基金投顾规模较年初+1%至70 亿元。2）信用业务方面，两融利息收入同比-5%、对应两融规模较年初+15%至103 亿元、市占率同比+0.06ppt 至0.65%；股票质押利息收入同比-21%，表内股质规模维持低位。

    投行收入稳步上行、资管业务开启新征程。1）1H23 投行收入同比+15%至2.8 亿元、Q2 同比+136%/环比+116%。上半年A 股股票融资市场回调背景下，公司投行收入逆市增长，其中IPO 承销额同比+42%、债券承销额同比+34%。2）1H23 资管收入同比+12%至0.8 亿元、Q2 同比+29%/环比+64%，主因集合（含大集合转公募）/专项收入同比分别+13%/+38%；期末公司资管规模较年初+9%至1114 亿元。公司收购中融基金并更名为国联基金，1H23国联基金非货基规模812 亿元、处于行业前1/3。我们认为公司资管业务有望把握公募行业发展机遇、进一步打开增长空间。

    高基数下投资业务仍表现优异。1H23 投资收入同比+67%、Q2 同比+62%/环比+58%。期末交易性金融资产规模较年初+16%至377 亿元，其中债券+6%（占比53%）、股票+33%（占比4%）。上半年股债市场同比均有回升，公司交易性资产收益率同比+2.1ppt 至5.5%。

    盈利预测与估值

    考虑公司投资收益率明显提升、补齐公募牌照后资管收入有望进一步增长，我们上调2023/24 年盈利预测10%/4%至11.7/13.7 亿元。当前A 股股价对应2023/24e 1.8x/1.7x P/B。当前H 股股价对应2023/24e 0.6x/0.5x P/B。维持A 股跑赢行业评级、上调目标价11%至14.1 元，对应2023/24e 2.3x/2.1xP/B，较当前股价有27%上行空间。维持H 股跑赢行业评级、上调目标价12%至4.8 港元，对应2023/24e 0.7x/0.6x P/B，较当前股价有23%上行空间。

    风险

    市场波动风险、监管政策不确定性、业务转型发展不及预期。