2023Q3 国联证券实现营业收入25.07 亿元，同比+22%；归母净利润7.27 亿元，同比+13%。归母净资产178.84 亿元，较上年末+7%；年化ROE5.6%，同比+0.43pct。

    总体概览：ROE 持续提升，资管信用高增支撑业绩。23Q3 实现营业务收入25.07 亿，同比+22%；其中，Q3 单季度营收7 亿元，同比-10%，环比-38%。

    23Q3 归母净利润7.27 亿，同比+13%；Q3 单季度归母净利润1.26 亿元，同比-39%，环比-68%。截至Q3 末，总资产899 亿，较上年末+21%，归母净资产179 亿，较上年末+7%。年化ROE5.6%，同比+0.43pct。经营杠杆率4.47 倍，同比上升0.91 倍。自营/投行/经纪/资管/信用/其他占主营业务比重分别为47%/18%/16%/12%/6%/1%，分别同比+1/-3/-4/+6/+1/-1pct。

    收费类业务：投行市占率持续提升，经纪业务受市场景气度影响微降，资管业务亮眼。（1）股债融资规模、市占率提升，投行收入稳健。23Q3 投行收入4.25 亿，同比持平。Q3 单季度投行收入1.44 亿元，同比-19%，环比-25%。

    根据Wind 数据统计，2023Q3 公司完成A 股IPO 主承销金额23.68 亿，同比+5.56%，市场份额0.73%，同比+0.27pct，行业排名从27 上升至22；再融资规模15.88 亿，同比+76.44%，市场份额0.24%，同比+0.13pct，行业排名从53 上升至38。债权承销规模518.94 亿，同比+95.65%，市场份额0.54%，同比+0.21pct，行业排名从37 上升至30。看好公司未来与民生协同整合，深化落实“产业投行+投资”战略，有望实现跨越式发展。（2）经纪业务受市场景气度影响微降。23Q3 经纪业务净收入3.9 亿，同比-6%。Q3单季度经纪收入1.29 亿元，同比-14%，环比-14%。前三季度全市场日均股基交易额9170 亿，同比-9%。公司经纪业务收入降幅好于行业，预计主要因为财富管理转型成功，代销业务收入占比提升增强经纪业务稳健性。（3）资管业务收入超预期，发展潜力可观。23Q3 资管业务收入2.93 亿，同比+121%。

    Q3 单季度资管收入2.1 亿元，同比+262%，环比+304%。预期资管业务大幅改善主要因为公司主动管理转型成功。根据Wind 数据，截至Q3 末，国联基金非货规模 871 亿元，环比+7%，看好国联基金未来进一步释放业绩潜力。

    资金类业务：自营随市波动，信用业务收入大幅改善。（1）三季度自营随受市场波动影响承压，衍生品规模大幅扩张。23Q3 自营业务收入11.35 亿，同比+22%。Q3 单季度自营收入1.73 亿元，同比-52%，环比-71%。预计三季度自营收入下降主要受权益市场和债券市场回调影响。截至Q3 末，交易性金融资产435.15 亿，较上年末 +34%；衍生金融资产18.78 亿，较上年末+92%。

    （2）信用业务亮眼，两融市占率上升，资产规模扩张、质量提升。23Q3 利息净收入1.39 亿，同比+56%，Q3 单季度收入0.51 亿元，同比+170%，环比+53%。融出资金101 亿，较去年末+14%；两融市占率0.63%，同比+0.07pct。买入返售金融资产44.64 亿，较去年末+37%。信用减值损失转回0.22 亿，去年同期计提0.08 亿，资产质量好转。

    投资建议：维持“强烈推荐”评级。公司管理层战略前瞻、管理能力卓越，公司机制、人才、战略、业务、财务亮点纷呈，版图不断扩张。业务方面，抢抓财富管理行业战略发展机遇，国联基金规模业绩高增，投行市占率持续 提升，机构业务布局领先。展望后市，7 月24 日政治局会议强调活跃资本市场、提振投资者信心，8 月18 日证监会一揽子政策接踵而至，8 月27 日印花税时隔15 年再降，政策态度趋于明朗。在流动性保持宽松的背景下，四季度券商板块有望迎来估值修复。我们下修原盈利预测，预计公司23/24/25 年归母净利润分别为9.2 亿/12.5 亿/16.6 亿（原预测为11.9 亿/15.8 亿/20.7 亿），同比+20%/+36%/+32%。我们维持公司目标价14.22 元，空间约28%，维持强烈推荐评级。

    风险提示：政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。