投资要点

    　　综合实力稳步提升

    　　深耕长三角，区位优势显著：2022 年， 江苏省 GDP 总量为 12.29 万亿元，在全国排名第二，高净值人群较多。2023 年，江苏产业集群数位列全国第一， 无锡入围产业集群数量前十名。国联证券作为背靠无锡的券商，在服务区域企业和个人客户上具有天然优势。

    　　高管团队带领公司提升排名：国联证券多位高管有中信系的工作经历，现任董事长葛小波在中信证券工作 22 年，证券业的管理经验丰富。新管理团队就任后， 公司主要指标排名进步显著，如总资产排名从 2017 年的行业第60 名提升至 2021 年的35 名，营业收入从59 名提升至37 名，未来仍有望通过外延扩张、内生增长结合的方式提高公司的行业排名。

    　　聚焦财富管理优势

    　　公司财富管理转型较快，截至 2023 年上半年末， 基金投顾业务签约总户数28.18 万户，授权账户资产规模 69.65 亿元， 投顾规模在业内领先，与部分头部券商相当，主要得益于客户定位、 品牌打造、 团队服务等几方面的优势。

    　　（ 1） 客户： 定位“小 B 大 C”的客群结构体系。 国联证券财富管理客户聚焦“小B 大C”，“小 B”指中小银行、量化私募等中小金融机构，“大 C”指高净值客户，充分挖掘以长三角地区为中心的机构和零售客户的财富管理需求。

    　　（ 2） 品牌： 2021 年 4 月，国联证券正式发布基金投顾品牌大方向， 2023 年全新推出集投资者教育、投资顾问于一体的全线上财富管理产品“大方向基金好医生服务”，提供资深投顾1 对1 解答投资问题、7×24 小时投资陪伴、基金自助诊断、理财课程等多方面的服务。

    　　（ 3） 团队：公司持续加强队伍规模和能力建设，截至 2023 年 9 月末，公司投顾人数 517 人，较 2019 年提升 71%， 增速优于行业的 41%。

    　　（ 4）服务：公司提出“5+N”策略及服务， “5”代表货币增强策略、 “固收+”策略、股债平衡策略、偏股混合策略、权益精选策略等五种不同风险收益特征的策略。 “N”代表 N 个卫星策略，针对不同的服务场景提供差异化定制策略，满足客户个性化的需求；截至2023 年6 月底，“5+N”策略体系中已包含200 多个策略。

    　　其他业务具备潜力

    　　资产管理：近年来公司专项资管（主要是ABS）规模的占比不断提高，单一资管规模占比持续压缩，结构优化。2023 年，国联证券设立资管子公司获得证监会批复，收购中融基金 75.5%股权，在大资管业务方面的版图有望进一步扩张。

    　　投资交易：国联证券的金融资产规模从 2017 年的34 亿元增长至 9M23 的 537 亿元， 2017-2022 年复合增长率高达 67%。 金融资产扩张支撑投资收入增长。股衍方面，2021 年国联证券的基于柜台与机构客户对手交易业务收入为 28,097 万元，位列行业第 10，排名较 2020 年提高 9 位， 2022 年该指标继续位列行业第10。展望未来，公司将继续积极推动股票期权做市业务资格申请，预计获取更多业务资质后公司衍生品规模能够继续扩大。

    　　盈利预测与估值

    　　国联证券处于积极扩张的周期，财富管理、资产管理等业务均具备发展潜力，预计 2023-2025 年营业收入同比增长 20%/16%/13%；归母净利润同比增长28%/20%/17%； 2023-2025 年 BPS 为 6.41/6.85/7.37 元，现价对应PB 为1.81/1.70/1.58 倍。给予公司 2024 年 2 倍 PB，对应目标价 13.70 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济大幅下行；资本市场改革进度不及预期；权益市场修复不及预期。