投资要点

    业绩概览

    24Q1 国联证券实现营业收入1.7 亿元，同比减少74.4%；归母净利润-2.2 亿元，同比下降205.5%，业绩低于预期，主要系股票衍生品业务出现较大亏损所致，其他业务条线表现符合预期；24Q1 公司经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为-3%/-13%/350%/-149%/-140%。

    投行表现稳定，资管受益并表

    24Q1 国联证券实现投行业务净收入0.8 亿，同比减少13%。24Q1 国联证券股权、债权承销规模分别为5 亿元、151 亿元，其中股权承销规模同比下降52%，但降幅好于行业水平，且市占率有所提升，因此公司投行业务净收入降幅较小。

    24Q1 年国联证券实现资管业务净收入1.4 亿元，同比增长350%，主要得益于国联基金收入并表。截至2024 年4 月29 日，国联基金管理规模为1,187 亿元，较年初小幅增长4%。

    投资业务出现较大一次性亏损

    24Q1 国联证券实现投资净收入-1.5 亿元，同比下降140%，预计主要是因为股票衍生品业务出现亏损。24Q1 债市表现较好，预计公司固收投资实现不错的收入增速与投资收益率。24Q1 股市出现极端下跌、衍生品市场基差走扩、波动率大幅提升，判断公司股衍业务受极端行情影响出现较大亏损，但二季度以来市场未出现急涨急跌情况，预计后续衍生品投资收入将回归正常水平。

    外延并购做大规模、实现互补

    4 月25 日，国联证券发布公告称，拟以发行股份购买资产的方式收购无锡市国联发展（集团）有限公司等交易对方合计持有的民生证券108.7 亿股股份，占其总股本的 95.48%。23Q1-3 国联证券营业总收入、归母净利润、总资产、净资产分别排名上市券商中第32/28/27/33 位，若国联证券与民生证券合并，则国联证券的总收入、归母净利、总资产、净资产可提升至18/17/20/18 名，且公司与民生证券在地域、业务、机制等方面均存在互补，有望实现1+1>2 的效果。

    盈利预测与估值

    国联证券24Q1 净利润因股衍业务出现一次性较大亏损而出现大幅下滑，后续季度有望恢复正常水平。公司继续推动外延并购，有望实现区域、业务、机制等方面的互补。考虑到Q1 的亏损，我们下调全年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润增速为-25%/58%/11%，对应BPS 为6.48/6.78/7.13 元。维持目标价13.70元，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济大幅下行；交投活跃度大幅回落；市场改革进度不及预期。