投资要点

    　　业绩概览

    　　2024 年公司实现营业收入26.8 亿元，同比减少9.21%；归母净利润4.0 亿元，同比下降40.80%，受投资拖累，业绩低于预期。2024 年公司经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为39%/-31%/49%/-223%/NA，占比分别为27%/13%/25%/-4%/36%。

    　　Q4 成交额翻倍助力经纪业务表现亮眼

    　　2024 年公司实现经纪业务净收入7.2 亿，同比增长39%，较9M24 的2%显著提高，主要得益于24Q4 市场日均股基成交额同比增长119%至20,684 亿元。财富管理方面，公司代销金融产品（除现金管理产品“现金添利” 外） 403 亿元，同比增长 119%，期末金融产品保有量 210 亿元，同比增长 8%。基金投顾方面，截至2024 年末，保有规模为92.38 亿元，同比增长40.1%。公司积极运用“好医生”服务体系，深化多场景的客户获取，投顾规模有望稳步提升。

    　　资管规模稳步增长且收入受益于并表

    　　2024 年公司实现资管业务净收入6.6 亿元，同比增长49%，主要得益于国联基金收入并表。截至2024 年末，券商资管方面，公司受托资金 1,425 亿元，同比增长 21.5%。国联基金资产管理规模为 1,962 亿，同比增长31.88%。其中，非货币公募基金管理规模 1,323 亿元，同比增长30.29%。根据中国银河证券基金研究中心数据显示，国联基金近四年主动股票管理能力排名第 16 位，近三年主动股票管理能力排名第 48 位，主动管理能力较强。

    　　公允价值变动成拖累，衍生品亏损较多

    　　2024 年公司实现经调整投资净收入9.8 亿元，去年同期亏损5.9 亿元。其中，财报口径投资收益同比增长258.5%。公允价值变动损益为-9.8 亿元，表现低于预期，判断与公司股票衍生品业务有关。24Q1 股市出现急速单边下行、流动性大幅收紧，24Q4 期货升水变为贴水，导致股衍业务表现不佳。

    　　盈利预测与估值

    　　公司2024 年业绩低于预期，主要受股衍亏损拖累，但公司与民生证券的合并加速推进，长期效果可期。我们预计2025-2027 年归母净利润增速为125%/23%/13%，对应BPS 为6.96/7.45/8.00 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济大幅下行；交投活跃度大幅回落；市场改革进度不及预期。