事件：东风股份发布2022 年三季报。2022Q1-3 公司实现营业收入28.27 亿元，同比增长4.21%；归母净利润2.85 亿元，同比下降51.48%；扣非后归母净利润2.87 亿元，同比下降50.22%。其中2022Q3 当季公司实现营业收入8.61 亿元，同比增长1.19%；归母净利润0.44 亿元，同比下降62.81%；扣非后归母净利润0.53 亿元，同比下降54.16%。若剔除两只消费投资基金因投资项目估值变化导致投资收益（税后）波动影响，经营性归母净利润同比增长约6%。

    疫情致Q3 营收增速放缓，药包有望持续增长，新材料有望放量22Q3公司营收实现8.61亿元、同比增长1.19%，同比增速有所放缓，我们分析主要系疫情致卷烟消费需求减弱。公司持续推进多元业务战略转型，有望形成第二增长曲线。医药包装业务方面，公司围绕I类药包材产业加大投入，江苏泰兴1.2亿元医药包装硬片生产项目顺利推进，并于2022年6月拟投资5亿元建设江苏常州高阻隔药品包装材料智能制造基地。同时，公司在现有北京科兴中维、远大生物等优质客户基础上持续开拓新客户，药包业务有望持续增长。

    新材料业务方面，公司基于基膜业务逐步延伸新型材料业务，重点布局高阻隔及新能源材料等高成长性赛道。高阻隔膜方面，公司于2022年7月拟投资不超过1.3亿元建设新型功能膜材料项目，形成基于可循环高阻隔材料的核心产品体系。新能源材料方面，公司加速布局，于22年10月收购子公司博盛新材料剩余股权。博盛新材主营动力电池和储能隔膜产品，是国内少数具备量产12μm干法隔膜的公司，已进入比亚迪、宁德时代的供应商体系。截至2022年6月末，博盛新材湖南生产基地基本满产，江苏盐城生产基地已进入试生产阶段。

    Q3 毛利率同比提升，费用投入优化，投资收益下降拖累净利率盈利能力方面，22Q1-3 公司毛利率为30.61%，同比下降1.09pct；22Q3毛利率为28.00%，同比增长0.42pct。Q3 毛利率同比改善，我们分析主要系产品结构优化。

    期间费用方面，22Q1-3 公司期间费用率为15.71%，同比下降1.86pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为4.10%/7.41%/4.61%/-0.40%，同比分别-0.76pct/-1.01pct/+0.48pct/-0.57pct。此外，公司22Q1-3 投资收益为-0.39 亿元，同比下降110.59%，主要系两只消费投资基金的投资收益（税前）同比减少3.97 亿元。综合影响下，公司22Q1-3 净利率为10.12%，同比下降11.36pct；22Q3 净利率为4.66%，同比下降9.04pct。

    现金流方面，22Q1-3 公司经营性现金流净额为3.65 亿元，同比增长5.80%，现金流情况较稳健。

    投资建议：公司烟标业务稳健发展，加速向I 类医药包装材料、新型材料等高附加值、高景气赛道转型，长期发展可期。暂不考虑本次并购因素，我们预计东风股份2022-2024 年营业收入为39.57、46.36、52.09亿元，同比增长3.99%、17.16%、12.36%；归母净利润为4.08、5.42、7.27 亿元，同比增长-48.03%、32.84%、34.13%，对应PE 为19.7x、14.8x、11.1x，维持增持-A 的投资评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动风险；新业务增长不及预期风险；HNB 政策监管超预期严格风险；疫情反复风险；产能建设不及预期风险等。