业绩回顾

    2019 年业绩低于预期；1Q20 业绩符合预期

    上海电影公布2019 年业绩：收入11.07 亿元，同比增长4.8%；归母净利润1.37 亿元，同比下降41.6%，低于我们预期23.0%，主要由于电影放映业务毛利率低于预期，且公司计提坏账准备1,037万元；扣非归母净利润1.06 亿元，同比增长257.7%。

    公司同时公布1Q20 业绩：收入4,577 万元，同比下降83.9%；归母净亏损7,090 万元，同比下降253.6%；扣非规模净亏损7,541万元，同比下降330.34%。1Q20 业绩大幅下滑主要由于疫情影响下全国影院于1 月24 日起停业，公司业务运营基本陷入停顿。

    发展趋势

    放映业务毛利承压，非票业务表现突出。2019 年公司电影放映业务收入7.67 亿元，同比下降4.7%，但营业成本同比上升2.9%，使得放映业务毛利率同比下降7.88ppt 至-7.12%。但公司非票业务取得了较快增长，其中广告、卖品收入分别同比增长31.6%和16.5%至1.36 亿元和0.73 亿元，同时显现出经营杠杆效应，毛利率同比提升。公司年内发行了《攀登者》等影片，发行业务收入同比增长157.6%至0.60 亿元，毛利率亦同比大幅提升63.1ppt 至26.7%。

    疫情影响显著，关注影院资产动态调整进展。受到疫情影响，1Q20全国票房同比下滑87.9%至22.46 亿元。影院关停期间，公司与部分物业协商减免部分租金，但仍需支付大部分租金成本，人员薪酬、折旧摊销成本也相对刚性，公司经营面临挑战。但截至1Q20，公司账面净现金约17 亿元，我们判断有望长期支撑公司稳健运营。3 月公司公告出资参与设立影院直投平台，以资产收购、股权参投等形式整合上三角地区优质存量影院，从而持续动态调整旗下影院资产。我们认为公司有望凭借资金和经营能力优势，在行业逆境期优化影院结构、进一步扩大影响力，建议关注相关进展。

    盈利预测与估值

    目前影院恢复营业时间仍然存在较大不确定性，我们假设基准情形下行业于暑期起逐步恢复常态，下调2020 年净利润预测至-1.88亿元，下调2021 年净利润预测14.1%至1.93 亿元。当前股价对应2021 年25.4 倍市盈率。我们认为疫情并不影响公司长期经营和发展潜力，因此维持跑赢行业评级，但下调目标价6.5%至14.50 元，对应28 倍2021 年市盈率，较当前股价有10.3%的上行空间。

    风险

    充分疫情影响超出预期；计提坏账及资产减值风险；电影票房不达预期；行业竞争加剧。