事件：公司发布2018 年年报，报告期公司实现归母净利润8.7 亿元，同比减少38.41%，实现扣非后净利润1.58 亿元，同比减少80.58%。

    减值大幅拖累业绩。2018 年公司各板块业务总计实现毛利润159.3 亿元，同比2017 年的149.7 亿元，增加了9.6 亿元，主要原因是2018 年铝土矿价格及氧化铝价格上涨，其中铝土矿价格上涨13%，而氧化铝价格上涨2.85%。2018 年公司发生资产减值损失24.72 亿元，同比增加22.93 元，大幅拖累业绩，其中24.56亿元都发生在第四季度。根据公司解释，资产减值大幅增加主要是对会计政策进行了调整，2018 年四季度以后，铝价呈现快速波动，集团公司对下属企业考核更加精细化，新的会计政策要求每个月对存货重述计价，每个月计提累计跌价准备，旧会计政策则是每半年计价一次。

    公司产销情况。2018 年公司全年实现原铝产量417 万吨，冶金级氧化铝产量1351 万吨，铝土矿产量1702 万吨，铝合金产量133万吨，煤炭产量1081 万吨，发电量397 亿度，此外，公司还生产了324 万吨精细氧化铝，成为全球精细氧化铝的最大供应商。 2018 年公司氧化铝自给率为209% ， 铝土矿自给率为40.6%-44.2%，此外公司自备电比例维持在33%左右，未来随着广西防城港200 万吨氧化铝及几内亚1200 万吨铝土矿项目开始投产，氧化铝及铝土矿的自给率将进一步提高。公司预计2019 年电解铝及氧化铝的产量分别为450 万吨及1500 万吨。

    公司将通过降电价或区域转移消除高成本产能。公司自备电成本较低，与外购电比有4-5 分钱优势，目前含税电价在0.34 元。

    国家规定用电量可以做市场化交易，未来公司高成本产能的电价能谈下来就在原地生产，如果由于电价过高造成经营困难，就搬迁到电价较低的地区，形成产能转移，如山东华宇22 万吨产能由于电价没有竞争力，将转移到有竞争力的地区。

    盈利预测及评级。维持“增持”评级。预计2019-2021 年EPS 为0.12、0.18、0.29 元，对应当前股价PE 为34.3、22.7、14.6倍。

    风险提示：宏观经济下滑，项目投产不及预期。