1H19 业绩符合我们预期

    公司公布1H19 业绩：收入949 亿元，同比增加15%，归母净利润7.1 亿元，对应每股盈利0.04 元，同比下降14%，符合预期。2Q19公司营收508 亿元，同比增长11%，环比增长15%，归母净利润2.6 亿元，同比下降50%，环比下降41%，2 季度盈利同比下跌主要受市场价格下降及期间费用上升影响。

    评论：1）市场价格同比下跌。1H19 国内电解铝均价同比减少5%，2Q19 均价1.4 万元/吨，同比减少4%，环比+3.5%。1H19 国内氧化铝均价同比减少0.5%，2Q19 均价2894 元/吨，同比跌3.0%，环比+1.3%。2）氧化铝盈利下跌。1H19 氧化铝板块利润总额8.9亿元，同比减少54%，部分由于国内铝土矿价格同比+21%，以及板块折旧摊销同比+4.0 亿元。3）电解铝盈利提升。1H19 电解铝板块利润总额达到4.0 亿元，同比+1.0x/+2.05 亿元，主要由于资产处置收益5.8 亿元（同比+5.5 亿元）以及资产减值损失同比减少2.4 亿元。4）期间费用增长较多。1H19 销售费用同比+55%/+5.8亿元，主要是进口煤炭销量同比+185 万吨提升运费，2Q19 来看销售费用同比增加4.6 亿元；1H19 管理费用同比+26%/+2.9 亿元，主要是收到补助（冲减管理费用）同比减少超过2 亿元，2Q19 来看管理费用同比+3.2 亿元。1H19 财务费用同比+11%/+2.4 亿元，其中新增租赁负债利息支出1.7 亿元，2Q19 来看财务费用同比+1.2亿元。5）1H19 投资收益+公允价值变动收益同比+4.0 亿元至5.8亿元，2Q19 为1.1 亿元，同比+2.5 亿元，环比减少3.6 亿元。

    发展趋势

    行业观点：氧化铝价格具备成本支撑。国内氧化铝价格较5 月末高位累计回调21%，部分企业面临减产压力，矿价上涨带来成本支撑，氧化铝价格进一步下跌空间有限。电解铝方面，年初以来新增产能投放进度持续低于预期，国内现货库存较3 月中高点累计下降41%至104 万吨，预计未来价格具备上涨潜力。

    盈利预测与估值

    公司业绩符合预期，我们维持2019/20 年盈利预测0.09/0.10 元。

    公司当前A/H 股股价对应2020 年36.3/19.9 倍市盈率。A 股维持中性评级和3.80 元目标价，对应37.3 倍2020 年市盈率，较当前股价有2.7%的上行空间。H 股维持中性评级和3.10 港元目标价，对应27.2 倍2020 年市盈率，较当前股价有37.2%的上行空间。

    风险

    电解铝、氧化铝价格超预期下跌；铝土矿价格大幅上涨。