事件：2026 年3 月31 日， 公司发布2025 年年度业绩报告。2025 年，公司实现营业收入2835.8 亿元， 同比+3.03%，其中，Q4 单季度实现营收685 亿元，同比+4.4%，增速修复进一步稳固；归母净利润57.25 亿元，同比增长25.74%，剔除上海和黄药业会计核算方法变更所产生的一次性特殊收益后归母净利润47.21 亿元， 同比下降 5.56%； 经营活动产生的现金流量净额为61.54 亿元，同比增长5.61%。

    　　25 年商业板块优势巩固与网络深化，工业板块提质增效。商业板块销售收入2,590.58 亿元，同比增长3.00%， 覆盖全国25 个省市的纯销业务稳健增长，业务总规模超百亿的省份增加至8 个，CSO 业务整体规模突破百亿；创新药服务优势持续扩大，全年实现销售537 亿元。三大进口平台建设稳步推进，全年新引进进口总代品规28 个；在第八届进博会期间，公司与辉瑞、卫材等多家国际领先药企签署战略合作协议，累计签约规模超140 亿元；器械大健康业务签约SPD 项目超过30 个，销售规模突破447 亿元。医药工业收入245.22 亿元（+3.33%），优化营销体系，强化产销协同，智能制造数字化水平提升显著。报告期内， 公司实现关键设备100%数控化，综合利用率提升18%，库存周转率提升15%，生产效率提升15%，资源综合利用率提升3%，单位产品综合能耗降低22%；工业销售过亿产品数量40 个，其中过10 亿产品数量4 个；氨磺必利口崩片（奥思安）被纳入2025 年国家医保目录。

    　　毛利率维持在行业高位，费用管控合理。报告期内，毛利率为10.73%，同比下降0.4 个百分点，维持在行业高位；研发、销售、管理费用分别为23.4 亿元、132.06 亿元、53.13 亿元，同比-2.27%、+3.87%、-6.63%；研发、销售、管理费用率分别为0.83%、4.66%、1.87%，同比-0.04pct、+0.04pct、-0.2pct，费用管控合理。

    　　高研发下管线持续突破，战略外延夯实主业发展， 2026 收入兑现可期。

    　　报告期内，公司研发投入26.04 亿元，占工业销售的10.62%；首款1 类创新药苹果酸司妥吉仑片（信妥安）于2025 年12 月获批，在研新药管线59 项（创新药47 项，改良型新药12 项）。其中，1 项已提交上市申请（BCD-085，抗IL-17 单抗，用于强直性脊柱炎），6 项处于临床III 期关键阶段（如SHPL-49 用于脑卒中、参芪麝蓉丸用于颈椎病等），管线储备丰富。报告期内，公司顺利完成对上海和黄的股权收购交割，落实“百日计划”等投后融合工作，获得了麝香保心丸、胆宁片等核心中药品种，显著强化了其中药板块的产品线与市场地位。

    　　投资建议：公司作为医药商业龙头，工业在研管线持续兑现，建议关注长期上行空间。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为54.72/60.15/67.02 亿元， 同比-4.4% 、+9.9% 、+11.4% ， 当前股价对应2026-2028 年PE 为11.39/10.36/9.30 倍，维持“ 推荐”评级。

    　　风险提示：在研管线收入落地不及预期的风险；药品需求与政策落地不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；新品研发与商业化进度不及预期的风险。