2025 年净利润超我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：收入2835.8 亿元，同比+3.03%；归母净利润57.25 亿元，同比+25.74%，净利润超我们预期，主要系对和黄药业会计核算方法变更所产生的一次性特殊收益所致，对应基本每股收益1.54 元。

    　　发展趋势

    　　工业板块提质增效，智能制造与降本增效成效显著。2025 年公司医药工业收入245.22 亿元，同比增长3.33%。改良型新药氨磺必利口崩片纳入国家医保目录，全年工业销售过亿产品达40 个、过10 亿产品4 个。同时，公司深度布局OTC 与大健康业务，并致力于构建覆盖B 端和C 端的多元化线上平台公司围绕集采产品落地降本措施，2025 年共实现降本增效超4000 万元。

    　　商业板块：基石业务提质升级，网络布局加速深化。目前公司业务规模超百亿省份增至8 个，纯销业务保持稳健增长。根据公司公告，2025 年公司CSO 业务规模突破百亿；创新药服务实现销售收入537 亿元，同比大幅增长；进出口业务引进28 个进口总代品规，进博会签约超140 亿元；器械大健康业务销售规模突破447亿元，签约SPD 项目超30 个。

    　　创新成果落地。根据公告，公司治疗原发性高血压的1 类创新药苹果酸司妥吉仑片（信妥安）于2025 年12 月获批上市。截至2025年底，公司临床申请获受理及进入后续临床研究阶段的新药管线达59 项，其中创新药47 项、改良型新药12 项，创新药管线中1 项提交上市申请获受理、6 项处于临床III 期。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司降本增效，我们上调2026 年净利预测11.6%至60.16亿元，引入2027 年净利润63.87 亿元。我们维持跑赢行业评级和A 股目标价23.3 元（对应26/27 年14.4 /13.5 倍市盈率）、H股目标价14.7 港币（对应26/27 年8.1 /7.5 倍市盈率）不变。当前A 股股价对应26/27 年10.6 /10.0 倍市盈率，较目标价有35.5%的上行空间；H 股股价对应26/27 年6.4 /6.0 倍市盈率，较目标价有26.0%的上行空间。

    　　风险

    　　并购整合不及预期，研发不及预期，集采降价。