1H21业绩基本符合我们预期

    　　中国人寿公布2021上半年业绩：新业务价值同比下降19%，好于我们预期5%和市场预期2%，主要由于新业务价值率恶化情况好于我们此前预期；归母净利润同比增长34%，与我们预期一致，略低于市场预期3%。

    　　发展趋势

    　　高基数拖累上半年新业务价值增长，下半年或有所改善。受高基数拖累，公司1H21新业务价值同比下降19%，我们预计将跑输主要同业，但好于我们预期5%和市场预期2%。考虑到公司2020年下半年业务节奏变化导致的基数降低，我们预计公司2H21新业务价值增速将有所改善，全年新业务价值降幅有望收窄。

    　　代理人规模环比年初下降17%至115万人，与行业趋势一致。由于年初新旧重疾定义切换后行业新单增长呈现疲软态势，叠加行业对于代理人渠道的改革持续，多数公司代理人均出现较大幅度脱落，我们预计市场对于公司代理人规模缩水已有一定预期。

    　　净利润同比大幅增长34%，受益于投资改善和750移动平均曲线负面影响减弱。公司1H21年化总投资收益率同比改善0.4个百分点至5.69%，推动净利润同比增长强劲。此外750天移动均线的变动对净利润的负面影响相较去年减弱，亦对净利润同比增速带来正向贡献。

    　　内含价值环比年初增长6.6%，略超出我们预期1%，主要由于新业务价值降幅好于我们此前预期。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2021年和2022年盈利预测不变。当前中国人寿A股和H股分别交易在0.70x/0.26x 2021年P/EV，A股维持跑赢行业评级和39.00元目标价，对应0.92x 2021年P/EV和0.83x 2022年P/EV，较当前股价有32.3%的上行空间。H股维持跑赢行业评级和20.00港元目标价，对应0.40x 2021年P/EV和0.36x 2022年P/EV，较当前股价有54.1%的上行空间。

    　　风险

    　　新单增长不及预期；长端利率大幅下行；A股市场大幅波动。