投资要点

    中国人寿发布2021 年中报：公司上半年保险业务收入保持增长，净利润在投资带动下保持高增长，整体表现符合预期。公司2021 年上半年实现保险业务收入4423.0 亿元，同比增长3.5%。保费收入增速较低主要因寿险新单业务负增长。公司上半年实现归母净利润409.8 亿元，同比+34.2%，主要系投资收益表现良好影响，上半年年化总投资收益率5.69%，同比上升0.35pct，实现总投资收益1176.4 亿元，同比+22.4%。同时，会计假设变化导致的准备金计提增加和资产减值损失分别减少税前利润132.9 亿、76.2 亿，较同期有所增加。随着国债收益率750 日均线逐渐走平，预期后续影响将减弱。

    代理人产能同比提升，“提质稳量”队伍发展策略初见成效。上半年，在行业代理人规模普遍大幅下滑背景下，公司个险代理人队伍规模仍保持相对稳定，总人力较年初下降10.3%至115 万。同时，个险聚焦一线生产单元，加强专业经营管理和市场化激励，推动绩优人群稳定和队伍质态改善，上半年月人均产能10392 元，同比增长11.1%，人均NBV 同比增长3.5%。手续费及佣金支出同比下降25.5%，低于新单增速，人力成本预期优化。反映出公司持续推动销售队伍专业化、职业化转型取得一定成效，保持并巩固了国寿在代理人队伍规模上的竞争优势。

    新业务价值增速基本符合预期，多元渠道业务发展趋势向好。上半年，公司实现新单保费1339.1 亿，同比下降8.4%，其中新单期缴、十年期及以上期缴增速降幅更为明显，分别同比-14.3%、-26.7%，负增长幅度较一季度有所扩大，反映出负债端经营仍持续承压。疫情影响下部分客户收入下降叠加负面舆情影响，退保率上升、14 个月保单继续率同比下降8.4pct。业务结构改变、业务品质下滑导致新业务价值率同比下降2.9pct，进一步拖累新业务价值同比萎缩19%至298.7 亿元。但考虑到去年同期高基数、当前行业周期性调整等因素，公司新业务价值表现基本符合预期。同时，公司深入贯彻“鼎新工程”改革部署，大力推动银保、团险和政保等多元业务发展效果显著。上半年银保、团险和其他渠道合计新单保费同比逆势增长3.0%，新单业务占比同比提升4.6pct。

    其中，银保人均产能大幅提升，团险短期险业务稳步增长，政保大病保险项目、补充医疗保险分别覆盖3.6 亿人和5000 万人，积蓄大量潜在客群。

    投资增配固收资产，收益率表现亮眼。公司大类资产配置基本稳定，固收类资产占比较年初提升0.8pct，其中债券提升2.3pct；权益类资产占比较年初下降1.1pct，主要是股票配置下降。总投资收益率达到5.69%，兑现了部分价差浮盈收益，净投资收益率受利率下行影响增幅较小。

    投资建议：我们认为公司在人身险行业规模优势显著，随着公司坚持推进个险代理人队伍的升级建设以及多元渠道业务发展，长期来看，未来价值增长空间仍大。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为592 亿元、675 亿元和766 亿元，对应EPS 分别为2.09 元、2.39 元和2.71 元，维持审慎增持评级。

    风险提示：公司转型进度不及预期、权益市场大幅下挫