【事件】中国人寿公布 2021 年度三季报：1）前三季度归母净利润达485 亿元，同比+3%；其中三季度单季归母净利润达75 亿，同比-54.5%。2）前三季度会计估计变更对税前利润影响为-231 亿元。3）三季度末归母净资产4708 亿元，较年初+4.6%，较中期稍有下滑。4）前三季度 NBV 同比-19.6%。

    　　我们预计中国人寿第三季度单季利润大幅下降主要原因为：1）Q3 计提资产减值110 亿元，去年同期为63 亿元；2）单季会计估计变更影响税前利润-98 亿元，去年同期-65 亿元，预计主要是750 日曲线下行致准备金多提；3）单季公允价值变动损失26 亿元，去年同期为17 亿元。

    　　寿险及人力：NBV 同比下降19.6%，与上半年降幅基本持平；人力持续减少。1）新单保费：前三季度首年期交保费915 亿元，同比-13.7%；Q3 单季108 亿元，同比-8.7%。2）前三季度十年期及以上首年期交保费369 亿元，同比-24%；Q3单季为79.6 亿元，同比-12%。3）总人力：2020 末、2021H1、2021Q3 分别145.8 万、122.3 万、105.2 万，Q3 较年初-27.8%，较中期-14.0%。4）个险人力：2020 末、2021H1、2021Q3 分别137.8 万、115 万、98 万，Q3 较年初-28.9%，较中期-14.8%。5）根据人寿云助理微信公众号，目前中国人寿2022 年开门红产品“虎虎生鑫”已开放预约，为三年缴年金产品。我们预计在高基数基础上，2022 年开门红面临压力。

    　　投资稳健。截止三季度末投资资产规模达到45414 亿元，较年初+10.9%，较中期+1.9%。净投资收益率 4.40%，同比-0.07pct；总投资收益率 5.25%，同比-0.11pct。Q3 末浮盈较中期减少76 亿元至450 亿元。

    　　估值仍低，维持“优于大市”评级。3 月以来寿险行业新单保费增长面临较大压力，我们认为，随着公司继续全面推进“重振国寿”战略部署，纵深推进“鼎新工程”改革，加强队伍质态建设与养老产业布局，预计未来将保持稳健发展。给予中国人寿 0.9-1.0x 2021E PEV，合理价值区间 37.69-41.88 元。目前公司股价对应0.76 倍2021 年PEV，估值仍有提升空间，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：长端利率趋势性下行；保障型产品增长不及预期。