核心观点

    　　负债端方面，横向对比来看，公司全年NBV 增速表现优于同业，其中个险板块在“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略下，队伍规模降幅小于同业，且队伍结构持续优化、人均产能大幅提升。展望2023 年，看好行业复苏环境下公司全年NBV 增速转正和“八大工程”改革措施带动人均产能持续提升。资产端方面，公司在2022 年提升了对股票资产的配置比例，而当前我国宏观经济运行整体呈现企稳回升态势，看好今年权益市场回暖、地产行业风险缓释对公司投资收益的提振作用。

    　　事件

    　　中国人寿披露2022 年度业绩

    　　公司2022 年实现归母净利润320.82 亿元，同比-36.8%；ROE为7.01%，同比-3.91pct。每股分红为0.49 元，同比-24.6%。2022年实现新业务价值360.04 亿元，同比-19.6%，NBVM 同比-12.5pct至29.1%（按首年保费）。

    　　简评

    　　负债端：全年NBV 增速表现优于同业，凸显韧性公司2022 年NBV 为360.04 亿元，同比-19.6%，较前三季度-4.2pct，全年NBV 同比减少主因NBVM 下降。公司2022 年NBVM 同比-12.5pct 至29.1%（按首年保费）。2022 年新单保费为1847.67 亿元，同比+5.1%，其中首年期交保费964.26 亿元，同比-2.0%，占比52.2%，同比-3.8pct；实现十年期及以上首年期交保费418.21 亿元，同比+0.3%，占新单保费比重为22.6%，同比-1.1pct。公司14、26 个月保单继续率分别为83%、74.2%，同比+2.5pct、-6.9pct，退保率同比-0.25pct 至0.95%。截至2022 年末，公司内含价值为12305.19 亿元，较上年末+2.3%，剩余边际为8197.06 亿元，较上年末-1.9%。

    　　单看四季度，公司4Q22 新单保费为134.29 亿元，同比-8.2%，其中首年期交保费为50.56 亿元，同比-26.7%，占比37.6%，同比-9.5pct；实现十年期及以上首年期交保费31.27 亿元，同比-34.6%，占新单保费比重为23.3%，同比-9.4pct。

    　　个险板块：队伍结构和质态优化，人均产能提升公司个险板块2022 年NBV 为333.33 亿元，同比-22.4%，占比92.6%，同比-3.3pct。个险板块实现新单保费995.90 亿元，同比-1.9%，其中首年期交保费815.08 亿元，同比-0.9%，占比81.8%，　　同比+0.8pct；十年期及以上首年期交保费为417.96 亿元，同比+0.5%，占首年期交保费比重为42.0%，同比+1.0pct。

    　　公司坚定推进销售体系建设，坚持“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略，队伍结构和质态不断优化。

    　　队伍规模方面，截至2022 年末，个险板块销售人力为66.8 万人，较上年末-18.5%，其中绩优人群占比保持稳定。人均产能方面，个险板块2022 年的月人均首年期交保费同比+51.7%，按“个险板块NBV÷个险板块平均销售人力”计算的人均NBV 为4.48 万元，同比+14.7%。队伍结构方面，公司持续推进销售体系建设，加快推进销售队伍优增优育，2022 年优增新人占比同比+3.8pct 至19.5%，队伍结构和质态逐步优化，三年资及以上销售人员占比同比+8.7pct 至45.8%。

    　　多元业务板块：NBV 增长亮眼

    　　公司多元板块2022 年NBV 为26.71 亿元，同比+45.6%，占比为7.4%，同比+3.3pct。公司银保渠道实现新单保费272.15 亿元，同比+64.6%，其中首年期交保费148.79 亿元，同比-7.6%，占比54.7%，同比-42.8pct。截至2022 年末，银保渠道客户经理达2.1 万人，较上年末-16.0%，季均实动人力保持稳定，人均产能同比+9.1%。

    　　资产端：权益市场波动导致总投资收益率同比下滑，股票投资敞口同比+43.2%公司2022 年净投资收益率4.00%，同比-0.38pct，主因对联营企业和合营企业的投资收益同比-64.9%至36.28亿元，其中联营企业远洋集团按权益法调整的净损益为-48.31 亿元（2021 年为5.89 亿元）。总投资收益率3.94%，同比-1.04pct，主因权益市场波动，投资资产买卖价差收益同比-48.2%至275.18 亿元。截至2022 年底，公司投资资产为50649.80 亿元，较上年末+7.4%，其中股票为4326.97 亿元，较上年末+43.2%，占比提升2.14pct 至8.54%。

    　　投资建议：

    　　负债端方面，横向对比来看，公司全年NBV 增速表现较有韧性，其中个险板块在“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略下，队伍规模降幅小于同业，且队伍结构持续优化、人均产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+51.7%。展望2023 年，行业角度看，预计随着疫情影响逐步消退、宏观经济复苏和代理人线下展业回归常态寿险行业将迎来复苏，看好行业复苏环境下公司全年NBV 增速转正；公司角度看，公司已于2022 年底启动布局引领未来发展的新经营策略“八大工程”，今年各项改革措施的落地有望为公司发展提供新动能，也看好销售渠道强体工程带动公司销售队伍人均产能持续提升。资产端方面，公司在2022 年提升了对股票的配置比例，而当前我国经济运行整体呈现企稳回升态势，看好今年权益市场回暖、地产行业风险缓释对公司投资收益的提振作用。我们预计公司2023/2024/2025 年的NBV 增速分别为+4.2%/+8.8%/+8.8%，给予公司未来12 个月目标价42.9 元，对应2023 年PEV 为0.90 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。

    　　长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。

    　　权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。