1Q23 EPS 同比增长17%，NBV 同比增长7.7%

    　　中国人寿旧准则下1Q23 EPS 0.63 元，同比增长17%；新准则下，EPS 0.98元，同比增长75%，显示出新准则下利润波动性更大。我们认为利润增长主要受投资表现向好推动，旧准则的年化总投资收益率在1Q23 同比提升0.3pct 至4.21%。与其他保险公司不同，中国人寿在2025 年之前将在A 和H 股市场分别公布旧准则（IAS39&IFRS4）和新准则（IFRS9&17）下的财务报表。1Q23 新业务价值（NBV）同比增长7.7%，表现良好。基于1Q23财务数据，新准则股东净利润较旧准则高52.9%，净资产高7.6%。我们调高新单保费预测，预计2023/2024/2025 年EPS 为RMB1.99/2.28/2.52（前值：RMB1.95/2.28/2.53）。我们调高基于DCF 估值法的A/H 股目标价至RMB49/HKD23（前值：RMB44/HKD20），评级为“买入”。

    　　新准则对财务数据有较大影响

    　　新准则剔除了保费中的投资成分，并将收入在保单存续期内摊销。1Q23 保费收入3,272 亿，当期确认的保险服务收入仅472 亿。新准则修改了准备金折现率变动的处理方式，从原来全部计入当期损益，改为将金融风险影响计入其他综合收益（OCI）及将非金融风险影响吸收入合同服务边际。此外，更多金融资产计入FVPL 科目，导致新准则1Q23 净利润为较旧准则口很高53%，但其他综合收益则低于原准则55%。新准则的准备金折现率更贴近即期利率，当下即期利率高于750 天移动平均值，所以新准则保险合同负债较原准则高9.8%，净资产高7.6%。

    　　NBV 有望保持增长趋势

    　　公司1Q23 NBV 同比增长7.7%，其中首年保费同比增加16.6%。NBV 利润率则有所承压，我们认为可能是由于储蓄产品增加的原因。一季度末代理人数量环比持平于66.2 万人，代理人月均首年期缴保费同比提升28.8%，NBV 产能亦有同比改善。个险渠道人力规模已较高位减少超过六成，预计2023 年继续大幅下降的可能不大，公司有望保持相对稳定的代理人数量。

    　　在此基础上，我们认为寿险销售环境的回暖以及代理人产能的提升将支撑NBV 恢复增长，预计2023 年NBV 同比增速将达到9.4%。

    　　估值或受益于保险销售复苏

    　　我们认为一季度业绩确认了公司负债端NBV 增长的好转，同时资产端亦受益于投资表现的恢复，预计资产和负债同时向好有望继续支撑公司估值提升。中国人寿A/H 股目前交易于0.79/0.27x 2023 PEV，依然具备较大的吸引力。

    　　风险提示：寿险NBV 增速大幅恶化，投资大幅亏损。