事件
10 月28 日，邮储银行披露2021 年三季报：2021 年前三季度实现营业收入2383.58 亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润645.07 亿元，同比增长22.1%。营收、利润增速均超出我们的预期。3Q21 不良率季度环比下降1bp 至0.82%，拨备覆盖率季度环比提高1.4pct 至422.7%，资产质量符合我们的预期。
简评
1、营收、利润同比增速均较中报提速，预计双位数的营收增长+20%中枢的利润增长可持续，成长性大行标签愈加鲜明。
9M21 邮储银行营收同比增长10.2%，较1H21 提高2.5pct；归母净利润同比增22.1%，较1H21 提高0.2pct。根据盈利驱动因素分析，拨备、规模、非息收入分别对利润增速贡献14.2%、7.8%、4.6%，息差略有拖累2.2%。业绩强劲释放带动ROE 提升，前三季度ROE（年化，披露值）同比提高0.51pct 至13.68%。
在干净的资产质量的基础上，邮储银行依托强大的线下网络与庞大的零售客户，重点发力零售信贷和财富管理，优化资产结构、提高资本运用效率。我们预计“10%以上营收增速+20%以上利润增速+优异资产质量”的基本面组合将继续保持。
2、高成长性来源之一：以深耕县域地区市场的小微金融为零售信贷抓手，资产结构优化持续推进，贷存比、贷款占比、零售贷款占比继续提升。
截至3Q21，邮储银行贷存比、贷款占比、零售贷款占比分别为57.8%、52.1%、57.8%，季度环比分别提高1.1pct、1.4pct 和0.3pct，三季度单季邮储银行新增零售贷款占比接近70%，资产结构进一步改善，有力稳住净息差水平，9M21 为2.37%，较1H21 持平。
零售信贷尤其是小微金融业务是邮储银行的重要发力点。在传统网点优势的基础上，邮储银行持续提高线上化、数字化运营能力，我们在9 月23 日发布的深度报告《线上线下双向融合，激活赋能价值重估》中提出“集中后台管理+精准前台营销”是最适合邮储银行的小贷业务模式，有利于提高效率、控制风险。截至3Q21，邮储银行线上化小微贷款余额达到6628 亿元，较年初增长45%，三季度单季度净增544 亿元。以“极速贷”这一纯线上产品为代表的，3Q21 达到2454 亿元，较年初增长81%，三季度单季净增311 亿元。
3、高成长性来源之二：差异化的财富管理体系不断升级，中收增长强劲。
9M21 邮储银行非息收入同比增长35.7%，其中净手续费收入同比增长32.6%，净手续费收入占营收比重提高1pct 至7.1%。邮储银行前三季度中收多点开花，财富管理、信用卡、电子支付、托管等业务收入均实现较快增长。
邮储银行战略升级财富管理体系，提高整体专业化服务能力。1）客户方面，邮储在4 万个网点开展投教沙龙，培养启发客户财富管理意识，截至3Q21，邮储银行财富客户规模346 万户，较年初增长20.6%。2）团队方面，组织理财经理大赛，选拔优秀理财经理和财富顾问，同时搭建包括法律、税务等方面专家库，打造专业服务队伍。3）产品方面，一方面，针对不同层级客户，有针对性推广不同产品，尤其对于财富客户，由“卖产品”向“卖方案”转变；另一方面，遴选全市场优秀合作机构，丰富产品货架，提升产品供给能力。依托网点广阔、客户众多的优势，更加突出财富管理“走量”特色，随着专业化能力进一步提升，我们预计邮储银行中收增加将更加强劲。
4、高成长性来源之三：干净的资产负债表，扎实的资产质量。
邮储银行资产质量指标继续稳健向好。截至3Q21，邮储银行不良率季度环比下降1bp 至0.81%，前三季度加回核销不良生成率（测算值）同比下降11bps 仅为0.24%。前瞻指标方面，3Q21 关注率季度环比下降3bps至0.45%，逾期率季度环比持平于0.89%。风险抵补能力继续提升，3Q21 拨备覆盖率季度环比提高1.4pct 至422.7%。
近期市场关注的地方政府平台及房地产风险涉足不多，邮储租赁及商贸服务业、房地产行业占对公贷款比重均为5%，显著低于五大行和上市银行平均水平。
5、盈利预测与投资建议
邮储银行三季报营收、利润均超预期，资产质量保持稳健优异，小微金融与财富管理两大发展飞轮加快运转，线上线下双向赋能，网点价值将显现巨大重估潜力，未来高成长性可持续。我们预计邮储银行2021-2023年归母净利润增速分别为22.5%、20.5%、20.8%。邮储银行当前估值0.78 倍21 年PB，目标估值1.2 倍21 年PB，目标价8.18 元/股，维持买入评级，重申银行板块首推。
6、风险提示
1）宏观经济大幅下滑，引发银行不良风险；2）全球疫情出现超预期反弹，国内外政策发生变化；3）邮储银行推进小额贷款不及预期，出现不良风险；4）邮储银行财富管理体系建设不及预期。