基建订单保持高速增长。公司1-7 月新签订单2.02 万亿元，同比增长10.8%。

    其中，房建新签订单13175 亿元，同增9.1%；基建业务新签订单5148 亿元，同比增长31.1%，主因基建景气背景下公司推进业务高质量发展；地产业务新签订单1860 亿元，同比下降15.3%，但单月增速已转正。分区域看，境内新签订单17828 亿元，同比增长15.6%；境外新签订单556 亿元，同比下降14.7%。我们预计，随着公司根据疫情形势变化优化投标方案，境外订单有望回升。

    房建、基建收入稳健增长，毛利率小幅下降。公司上半年实现收入10607 亿元，同增13.2%。分业务来看，房建收入6794 亿元，同增14.0%，主因公司增强了在超高建筑、大跨空间结构等不同领域的核心竞争力，不断巩固了房建的绝对优势；基建收入2229 亿元，同增15.2%；地产业务收入1520 亿元，同增3.7%，公司品牌在目前环境下把握并购机会、行业集中度提升。公司毛利率10.2%，同比下降0.3 个百分点。其中房建业务6.9%，增加0.2 个百分点；基建业务10.9%，增加1.7 个百分点，主要因为公司业务结构持续优化，继续保持中高端市场的领先地位；地产业务21%，下降4.1 个百分点，在当前环境下公司加快周转牺牲了一定的毛利率。

    期间费用率、减值有所提升，所得税率下降、投资收益增加。本期期间费用率4.50%，同增0.39 个百分点。其中销售费用率0.28%，同比下降0.05 个百分点；管理费用率1.55%，同比下降0.21 个百分点，主要是公司加强费用管控，管理费用总额未有增长；财务费用率0.85%，同比上升0.31 个百分点，主因利息费用及汇兑损失增加所致；研发费用率1.82%，同比增加0.34 个百分点，近年持续加大研发投入，公司上半年实际所得税率也由去年同期22.5%降至20.9%。上半年投资收益36.10 亿，同增18.23 亿，主因企业合并产生投资收益较多；资产和信用减值损失合计86.34 亿元，较去年同期增加50.23亿元，主因计提较多坏账和合同资产。综合起来，公司上半年实现归母净利润285 亿元，同增11.2%符合预期。本期净利率2.69%，同比下降0.05 个百分点。

    经营现金流流出较多，负债率有所上升。上半年收现比0.9606，下降0.06 个百分点；付现比1.0334，下降0.03 个百分点。综合起来经营净现金流流出688.72 亿元，较去年同期多流出191.28 亿元。上半年投资活动净流出77.09亿元，较去年同期少流出39.92 亿元。资产负债率为74.6%，较去年底同比增加1.4 个百分点，主因长期借款、短期借款有所增加。

    投资建议。公司业绩持续稳健增长，股权激励授予下持续推动公司高质量业绩发展。我们维持公司2022-2024 年EPS1.35、1.48、1.61 元/股，对应PE 为3.7、3.4、3.1，维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：疫情持续扰动、海外项目不及预期、PPP 回款不及预期。