上半年业绩略低于预期

    中国电建公布1H19 业绩：收入1,472.8 亿元，同比增长16.4%，归母净利润39.6 亿元，同比减少2.4%；其中二季度实现收入773.5亿元，同比增长19.1%，归母净利润20.0 亿元，同比减少6.3%。因坏账损失和归属少数股东的收益增加，业绩略低于我们预期。

    上半年公司整体毛利率提高0.3ppt，主要因工程和设备业务毛利率提高（分别同比+0.2ppt、3.3ppt），而电力投资运营和地产业务毛利率有所下降（分别同比-2.6ppt、-2.2ppt）；管理/研发/财务费用率分别同比-0.1ppt/+0.2ppt/+0.2ppt；资产和信用减值损失合计同比大幅增加132%，主要因坏账损失增加；少数股东损益同比大幅增长69.3%；上半年公司整体实现净利率2.7%，同比降低0.5ppt。

    1H19 公司经营现金净流出107.1 亿元，净流出同比收窄20.3%，主要因营运资本变动；投资现金净流出322.0 亿元，净流出同比扩大54.2%，主要因PPP、BOT 项目投资增加。

    发展趋势

    非水利水电业务订单收入占比提升。1H19 公司新签订单3,103 亿元，同比+2.9%，较2018 年有所放缓；其中水利水电、非水利水电订单分别为949、2,153 亿元，分别同比-6.1%、+7.4%。1H19 公司工程业务收入较2018 年加速增长（+13.3%），主要因基础设施、水资源与环境等非水利水电业务较快增长。过去几年公司工程承包收入中非水利水电比重持续提升，我们认为随着业务结构调整继续推进，未来非水利水电业务将继续支撑公司订单和收入增长。

    控股装机容量持续增加，有望带动电力投资业务稳健增长。1H19公司电力投资运营业务收入同比增长23.8%，而毛利率略有下滑（-2.6ppt），主要因低毛利率的火电运营业务收入占比增加。1H19末公司投资运营电站总装机容量达1,389 万千瓦，同比增长4.3%，我们预计未来控股装机容量的持续扩大仍将持续带动公司电力投资业务收入利润稳健增长。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020 年净利润预测81.8/88.0 亿元不变。当前股价对应8.8x/8.2x 2019/2020e P/E。维持中性评级和目标价5.33 元，对应10.0x/9.3x 2019/2020e P/E，较当前股价有12.9%的上行空间。

    风险

    全国电力投资增速大幅下行。