2021 年盈利86.32 亿元，营收净利稳健增长。2021 年公司实现总营收4,489.80 亿元（+11.70%），归母净利润86.32 亿元（+8.07%）；2021 年公司毛利率为13.11%，同比-1.13pct，净利率为3.00%，同比-0.17pct，毛利率下滑主要系因业务开展受疫情影响人工、原材料及物流价格等持续上升所致。2022 年Q1 公司实现总营收1,287.77 亿元，同比+6.05%，归母净利润27.64 亿元，同比+5.04%；毛利率为11.05%，同比+0.44pct，净利率为3.00%，同比持平。

    经营质量稳步提升，水利水电新签合同高速增长。2021 年公司工程承包与勘测设计/电力投资与运营/房地产开发/设备制造与租赁业务营收分别为3,729.9 亿元/203.4 亿元/295.4 亿元/65.4 亿元，同比增长12%/8%/36%/71%。2021 年公司新签合同7,802.8 亿元，同比增长16%，其中国内新签合同6,160.5 亿元，同比增长31%；国外新签合同1,642.3 亿元，同比减少19%。国内外水利水电新签合同3,103.8 亿元，同比增长47%。工程承包与勘测设计业务中能源电力业务高速增长，其中抽水蓄能、风电、光伏新签合同增速较快，分别新签合同202.4/865.2/379.8 亿元，同比增长343%/30%/84%。

    公司大力发展新能源运营业务，优化经营结构。公司具有电力工程规划咨询、勘察设计、施工建设、投资运营全产业链和全生命周期服务优势，发挥产业链协同优势大力发展新能源运营业务。2021 年公司新增风电装机容量1.0GW、光伏0.2GW、水电0.1GW；截至2021 年底，公司控股并网装机容量17.4GW，其中水电6.5GW，风电6.3GW，光伏1.5GW，火电3.2GW。2022 年公司计划投资新能源项目483.32 亿元，计划开工新能源装机容量超过10GW；计划核准抽水蓄能项目4 个，总装机容量约为5GW。我们预计十四五期间公司新增风电装机36.0GW，光伏装机15.2GW，水电装机2.0GW，合计新增装机53.2GW。

    风险提示：电网消纳建设不及预期；新增竞价项目电价不及预期；原材料价格上涨导致项目收益率不及预期；利率上行提升公司财务成本；国内疫情和海外地缘政治动荡可能影响施工进展等风险。

    投资建议：考虑国内疫情和海外地缘政治动荡影响，小幅下调盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润为117.62/137.48/168.30 亿元（2022-2023年原预测128.64/150.98 亿元） ， 增速36%/17%/22% ， 摊薄EPS 为0.77/0.90/1.10 元， 对应2022-2024 年动态PE 为10.1/8.6/7.1 倍，2022-2024 年动态PB 0.47/0.44/0.41 倍，维持“买入” 评级。