公司发布22 年三季报，22q1-3 营业总收入3,971 亿元，yoy+2.6%（同口径，下同），归母净利86 亿元，yoy+18.7%，扣非归母净利70 亿元，yoy+14.1%；单22q3 营业总收入1,311 亿元，yoy-3.7%，归母净利25 亿元，yoy+17.3%，扣非归母净利23 亿元，yoy+25.9%。22q1-3 公司新签订单总额7,730 亿元，yoy+48.5%；单22q3 新签1,959 亿元，yoy+41.6%。新签、净利均延续较快增长。

    收入增长小幅承压，预计后续改善，新签高增，净利率较好改善22q3 单季收入负增长，推测疫情拖累项目施工进度或为主要原因，充足的在手订单支撑收入较快增长前景。22q1-3 公司新签合同额为同期收入2.0 倍，其中能源电力/水资源环境/基础设施分别新签3,184/1,540/2,872 亿元，新签较增长延续高增长，预计有较好延续性，在手订单充沛。

    22q1-3 公司毛利率11.8%，yoy-0.2pct，单22q3 毛利率12.0%，yoy+0.4pct。财务费用减少较多（22q1-3 财务费用率1.2%，yoy-0.5pct）、有效所得税税率边际减少（22q1-3 有效所得税税率17.6%，yoy-2.9pct），驱动净利率更多改善。22q1-3归母净利率2.2%，yoy+0.3pct，单22q3 归母净利率1.9%，yoy +0.3pct。

    负债率略有提升，两金周转加快，现金流同比改善22q3 末公司资产负债率78.7%，yoy+2.2pct；带息负债比率46.7%，yoy-1.0pct。

    两金（存货+合同资产+应收账款）周转加快较多，22q1-3 两金周转天数193天，yoy -58 天，主要反映前期资产整合影响。22q1-3 经营性现金流净额同比多流出63 亿至净流出179 亿；投资性现金流净额同比少流出101 亿至净流出358 亿。

    砂石项目获取及投产保持强度，重视预期差

    截至22q3 末，公司已获取绿色砂石项目采矿权共计13 个（含长九项目），已获砂石资源储量56.0 亿吨，设计年产能3.1 亿吨（vs 22h1 末10 个、42.8 亿吨、2.3 亿吨）。已完成22 年新增砂石产能目标（22 年规划新增为4,320 万吨），25年末规划生产总规模至约4 亿吨。22h1 砂石业务收入16.2 亿，净利润4.7 亿，后续有较好增长前景。

    继续看好公司新能源转型成长前景，维持“买入”评级我们推测公司在手新能源项目指标较为充足，支撑十四五新能源转型前景，同时布局抽蓄资产意义亦不宜低估。此外，砂石、海风工程等或亦为公司成长赋予额外成长动力。维持22-24 年公司归母净利预测110/126/145 亿，yoy 分别为27%/15%/15%，维持目标价11.18 元（对应23 年PE 约13x），维持“买入”

    评级。

    风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期