公司公告，2021 年度实现营业收入246.13 亿元，同比增加50.69%；营业利润21.73亿元，同比增加66.59%；归属于上市公司股东的净利润为18.52 亿元，同比增加73.08%。Q4 单季度利润4.5 亿，环比下降1 亿。

    成本下移和加工费上涨贡献，去年利润超预期：去年综合毛利率12.77%，提升1个百分点，延续了2013 年以来毛利率逐年上升的趋势。规模化效应和再生铝产量提升是成本下移的主要因素。此外，由于去年我国铝材消费较好，去年铝板带箔加工费多次上涨。

    去年研发费用增4.4 亿，增幅84%，这主要是因为铝价去年大涨带来的物料消耗大幅增加，以及公司加大高端阳极氧化用铝合金坯料，电池箔，动力电池，新能源汽车结构件、电池托盘用铝，轨道交通用铝、船舰隔板、车用全铝罐车材料等研究项目研发力度。

    随着新建产能落地，规模化效应越发显著，出口市场预计加持今年公司产销高增长：2021 年公司完成铝板带箔销量114.54 万吨，同比增长约17.54%，超过国内均值。根据中国有色金属加工工业协会数据，2021 年，我国铝板带材和铝箔材产量增速分别12.7%、9.6%。

    公司公告1-2 月铝板带箔产销量分别18.44 万吨、16.61 万吨，分别同比增3%、下降4%。我们认为，快速上涨的铝价强化了春节后阶段性的复苏不及预期的消费。

    新建项目明晟新材料新增产能30 万吨，第一条生产线于2021 年5 月顺利投产；韩国光阳年产12 万吨项目于2021 年10 月份顺利投产；义瑞新材年产70 万吨绿色新型铝合金材料项目一键启动全进口铸造机于2022 年初顺利投产，计划今年铝合金扁锭铸锭量约22 万吨，热轧坯料产量约11.5 万吨，外销产成品约5 万吨。

    随着这些项目的落地，以及今年海外电解铝供应较为脆弱，沪伦比值率刷新低，利于我国铝材出口，预计公司今年将延续产销量高增长趋势。去年公司出口收入占比30%，提升两个百分点，预计今年占比明显扩大。

    70 万吨绿色新型铝合金材料项目的逐步落地，再生铝带来成本优势将进一步强化：公司现拥有年处理废铝规模68 万余吨，新建70 万吨再生铝产能公司。去年43 万吨再生铝产量，随着去年年中投产的36 万吨再生铝合金扁锭项目，和70万吨再生铝项目落地，今年公司再生铝产量有望较去年产量翻倍，成为国内目前在变形铝保级利用领域规模和工艺遥遥领先的企业。

    维持“强烈推荐-A”评级：预计2022/2023 年归母净利润分别24.8/31.4 亿元，对应市盈率分别10/8 倍。公司过去10 年产量复合增速16%，预计未来三年产量复合增速能够维持在16%左右，考虑毛利率提升（2012 年以来毛利率从4.7%持续提升至2021 年12.77%），利润年增速有望在20%以上，2022PE 仅10 倍，PEG0.3。

    风险提示：在建和新投产项目产能释放不及预期，新产品开发不及预期，消费市场萎靡导致毛利率大幅下滑等。