事件：2022 年3 月19 日，公司发布2021 年报，2021 实现营收246.1 亿元，同增50.7%，归母净利润18.5 亿元，同增73.1%，扣非归母净利实现15.9 亿元，同增96.7%，经营性现金流净额20.7 亿元；单季度看，2021Q4 实现收入75.6 亿元，环增20.23%，同增57.3%，归母净利润4.5 亿元，环降19.2%，同增28.1%，经营性现金流净额5.53 亿元，环降20.0%。

    营收高增下毛利率再度提升，净资产收益率再创佳绩。公司2021 毛利润增速录得63.3%高于营收增速，佐证铝板带箔业务毛利增量高于铝价上行对收入增长影响。成本拆分上，受益于规模效应，人工成本、物料成本等因素占加工费比例持续降低，公司提质增效成本显著。ROE 上，2021 年公司实现17.1%，同比大增4.97pcts 主因为净利率自6.7%升至7.7%以及权益乘数由1.42 升至1.71。

    流动性资产与流动性负债同水平提升带动财务杠杆合理化回升。2021 年公司资产负债率由29%回升至42%，负债率提升主因为流动性资产与流动性负债同步大幅提升44.32 亿元/41.26 亿元至127.71 亿元/64.74 亿元，其中货币资产、应收票据及账款以及存货上行为流动性资产增长主因。应收票据与账款增加由于外贸客户应收款增加及已背书或贴现未到期的银行承兑汇票仍以金融资产确认，预计后续对流动资产侵占有望下降。此外，存货周转率再度提升证明公司营运资本管理仍在优化。

    铝加工赛道高景气延续&再生铝“保级利用”先入优势巩固公司业绩高增趋势。

    铝加工赛道经历供给侧改革后规模化优势显著，龙头效应与新增需求高端化趋势下赛道订单向头部公司倾斜，行业开工率分化明显。与此同时，公司率先布局“保级利用”赛道并为国内率先实现规模化生产企业，上下游供需搭配与生产设备know-how 工艺树立赛道壁垒，对应“保级利用”高盈利有望维持。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为26.43、34.19、38.84 亿元，对应PE 分别为10.5、8.1、7.1 倍，PB 分别为2.1、1.7、1.4倍。公司作为国内铝加工行业龙头，在营运成本上已构筑核心竞争优势，通过研发驱动+先进设备投入跻身精深加工领域，实现产品产线对接高增速市场空间，单吨加工费与产能利用率提升有望带来业绩稳健增长。此外，公司为国内领先再生铝“保级利用”企业，先入优势加持下公司再生铝业务有望维持高利润水平。考虑到公司现有产线与管理优势，我们预计公司未来将维持高速率成长水平。横向比较看当前估值水平位于行业均值位置，更强劲业绩成长预期有望显著降低公司相对估值水平，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险、市场恶性竞争风险、现金流超预期波动风险等。