国内消费稳健复苏，公司2023Q1 业绩回暖，龙头投资价值再次凸显。公司已于4 月21 日公布2022 年报以及2023 一季度。2022 年公司实现归母净利15.99 亿元，同比-13.68%，Q1-Q4 分别为5.9/5.0/2.3/2.8 亿，下半年行业加工费下调叠加电解铝跌价利润大幅下滑；2023Q1 实现归母净利3.54亿元，环比+27.3%，盈利能力修复明显。我们认为，公司作为国内铝板带加工龙头，高质量、低成本等核心竞争优势持续保持，经历过2022 年铝价下跌、出口比价波动等不利因素影响过后，2023 年在加工费止跌、铝价企稳回升以及中国消费复苏大背景下，公司投资价值有望再次凸显。

    　　2022 年产销微幅增长，下半年铝价下跌叠加加工费下调盈利能力环比回落。2022 年，公司实现销量117 万吨，环比微增2 万吨，铝板带、铝箔分别96/21 万吨。全年单吨毛利约2316 元/吨（2021 年为2734 元），单吨净利1367 元/吨（2021 年为1610 元）。2022 年下半年公司部分产品因供需格局边际走弱加工费见顶回落，SHFE 铝价走强令出口铝利润及出口铝环比下滑。同时，6 月电解铝价格走弱令公司周转库存大幅跌价影响利润表现。

    　　23Q1 产销环比持续增长，盈利能力环比修复。2023 第一季度公司实现销量29.69 万吨，季度环比增加1.8 万吨，1-3 月公司销量分别8/10/11.5 万吨，月环比持续增长。单吨毛利约为2590 元/吨（2022Q4 为1511 元），单吨净利约为1208 元/吨（2022Q4 为1013 元），盈利能力环比修复。一季度铝价环比基本持平，盈利增长主要来自外贸出口利润改善及销量增长。

    　　2023 年再生铝继续扩张，新能源材料占比有望提升。（1）铝板带箔：我们预计，2023 年公司铝板带箔产品销量135 万吨附近，主要增量来自新能源材料，包括电池壳、铝塑膜、水冷板材料等，新能源相关产品占比提升同比带来平均加工费增长；（2）再生铝：建成投产义瑞新材36 万吨再生铝项目，公司再生铝保级利用产能超100 万吨，进一步降本增效；（3）伴随义瑞新材年产70 万吨绿色新型铝合金材料项目建设，公司2025 年200 万吨铝板带+140 万吨再生铝目标加速推进。

    　　盈利预测：2023 年行业暂无下调加工费驱动，按照公司一季度单吨净利1200元，135 万吨出货量推算，全年业绩底为16.2 亿，未来产品结构改善及铝价上升提供业绩弹性。同时，公司计划投入不超过1 亿资金用于套期保值，将部分抵御铝价波动风险。我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为288.07/335.78/383.08 亿元，归母净利润分别为17.58/19.77/22.50 亿元，对应PE 7.6/6.8/6.0 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争恶化风险；加工费下跌风险；铝价下跌风险。