【事件】 华泰证券发布2020 年年报，实现营业收入314 亿元，同比+27%；实现归母净利润 108 亿元，同比+20%，加权平均ROE 8.61%，同比增加0.7个百分点；单季Q4 营收环比Q3 -19%，归母净利润环比-19%，主要受资管、投行业务影响。

    累计收入同比：投行业务股债承销发力，净收入同比+87%改善显著，经纪业务受益市场交投活跃，净收入同比+57%，利息净收入、自营业务收入分别同比+23%、+21%，资管规模压缩，主动管理占比提升，净收入同比+7.5%；收入占比角度，投行业务、经纪业务占比分别同比提升3.8 个、4个百分点%至12%、21%，其余业务占比小幅下滑，自营收入占比46%仍处各业务首位，

    单季收入环比：资管、投行业务净收入单季分别环比-53%、-40%，受市场波动影响，经纪业务净收入、自营业务收入单季度环比-22%、-15%，信用业务净收入环比+3%。

    分业务条线来看：

    投资收益改善，场外衍生品业务实现较快发展，融券通助力业务高效发展；

    投资资产规模继续提升，场外衍生品业务实现较快增长。三类金融资产相比19 年末+21%，其中公允价值计量权益资产以及衍生资产分别+96%、293%；投资收益同比+74%，其中处置交易性金融资产投资收益同比+307%改善较大；公司期末存量场外期权和收益互换名义本金规模突破了870 亿，同比+66 %，另类子公司华泰创新投科创板跟投表现良好。

    两融规模提升超80%，融券通平台助力业务高效发展。收入端报告期公司实现两融收入同比+53%，期末公司两融余额1241 亿元，同比+85%，融券通智能撮合提升效率与客户体验，助力业务发展，公司融券余额排名行业前列，股票质押规模继续压缩，年末余额同比-17%，减值情况来看，信用减值损失转回，买入返售金融资产减值准备10.4 亿，占资产比重5.3%，同比-0.4%；支出端利息支出同比+27%，略高于收入增长，主动增加负债规模，适当发行长债调整期限结构，应付债券规模同比+50%。

    投行业务规模带动收入提升，财管交易、销售均实现较快增长。

    打造一流投行服务生态圈，把握注册制机遇，规模带动收入提升。根据公司公告及wind 行业数据，公司IPO/再融资/债券承销市占率分别为5.0%/10.4%/5.6%，同比+2.4%/+0.5%/+1.1%，股权合计承销148 亿元，同比+12%，继续排名行业第三，债券合计承销5670 亿元，同比+69%，排名提升至行业第五位，相比中报提升一位，承销保荐收入同比+122%，并购重组交易金额504 亿元，同比-61%，财务顾问收入同比-17%。我们认为，公司投行业务有望充分把握经济转型升级和以注册制为引领的资本市场发展机遇，保持在科创板的领先优势，推出具有行业影响力的创新案例，品牌影响力将逐步提升。

    资管规模收缩，主动管理占比提升，私募股权投资规模提升。截至2020四季度，公司私募月均管理规模为4849 亿元，同比-18%，其中主动月均规模2647 亿元，占比私募资管总规模55%，相比19 年末+12%，集合/单一/专项/公募规模相比19 年末-10%/-31%/+13%/+6%，资管业务净收入同比+7.5%，基金业务净收入同比-2.7%，南方、华泰柏瑞基金总管理规模及公募规模均实现+30%以上增长，AssetMark 管理客户资产745 亿美元，同比+21%，华泰紫金聚焦大健康等重点行业，投资规模同比+20%。

    财富管理坚持构建以客户为中心的一体化服务体系，交易与产品销售实行良好增长。报告期内公司股基交易继续维持行业第一，财管客户数量、资产规模分别同比+23%、41%，金融产品销售规模7050 亿元，同比+89%，实现代销收入4.98 亿元，同比+188%，占经纪业务净收入比提升4 个百分点至8%。我们认为，公司通过科技赋能与专业投研相结合，依托先进平台体系和一体化运营模式，财富管理队伍资产配置服务能力将不断提升。

    投资建议：我们预计2021E/2022E/2023E 年归母净利润+19%/+16%/+17%（（前值+18%/+14%），对应EPS 1.42/1.64/1.92 元。

    风险提示：公司管理层发生重大变动，二级市场持续低迷，金融监管发生超预期变化。