事件：华泰证券发布2021 年报，与业绩快报一致，符合预期。2021 年公司实现营收379.1 亿，同比增21%，归母净利润133.5 亿，同比增23%；平均ROE 9.6%，同比增1.0pct。

    　　全业务条线收入增长，财富管理及机构业务均衡发展。业绩构成方面，2021 年证券主营收入343 亿（不含商贸及汇兑损益等），同比增12%；轻资本收入占比49%（经纪23%、投行13%、资管11%），重资本收入占比51%（投资类收入33%，利息净收入11%，长股投8%），经纪、投行、资管、利息净收入、投资、长股投收入分别同比+22%、+19%、+27%、+44%、+11%。各业务对收入增量贡献相对均衡。

    　　经营杠杆略降至4.4 倍，衍生品规模增长150%。21 年末公司权益衍生金融工具名义本金达5934 亿，同比增149%，21 年末交易性股票规模1163 亿（预计以对冲持仓为主），同比增长97%，占交易性金融资产比重达32.7%，同比提升12.5pct。

    　　经纪业务市占率进一步提升，维持龙头地位，同时收入结构持续优化。21 年公司经纪业务收入72.2 亿，市占率5.39%，同比增0.19pct；公司股基交易额市占率7.9%，同比增0.2pct。

    　　收入结构优化，代销金融产品收入、机构佣金分别为7.8 亿、9.4 亿，同比增57%、26%，占经纪业务收入比重分别为10.9%、13.0%。期末客户总资产5.4 万亿，同比增长14%。

    　　大资管贡献集团利润占比近2 成。21 年南方基金、华泰柏瑞基金、华泰资管分别实现净利润21.6 亿、4.1 亿、12.7 亿，同比分别+46%、+52%、+4%，合计贡献集团归母利润18.5%，较上年提升0.1pct。华泰资管规模下滑12%至5186 亿，主动管理占比提升拉动资管综合费率提升至约0.36%。

    　　信用业务结构优化，拨贷比稳步提升，减值大幅减少，融券市占率进一步增至超20%。21年公司两融利息占总利息收入比重61.6%，同比增5.5pct，股票质押利息占比仅2.2%低于同业。股票质押拨贷比提升2pct 至17.5%，平均质押利率5.1%；融出资金拨贷比提升0.2pct 至1.6%，平均融出资金利率8.3%。21 年公司融券业务市占率提升2.3pct 至21.2%，转融通券池规模354 亿，同比增23%。21 年信用减值5.5 亿，同比减少58%。

    　　人员扩张但平均成本有所回落，IT 投入增长。21 年末员工人数1.44 万人，同比增长37%，报告期总员工成本113 亿，同比增长9%，测算人均员工成本约79.0 万，同比下滑20%。

    　　同时21 年公司研发费达14 亿，同比增134%，占证券主营收入比重提升2pct 至4%。

    　　投资分析意见：公司财富管理及机构业务双轮驱动战略稳步推进，业务结构显著改善，维持买入评级。基于年初至今市场环境整体下行，下调公司股票交易额及投资收益率假设，从而下调22-23 年盈利预测，并新增24 年盈利预测。预计22-24 年归母利润149、176、202 亿（原预测22-23 年165、186 亿），同比+11.6%、+17.9%、+15.3%，对应22 年动态PB 0.85 倍。

    　　风险提示：1、若流动性大幅收紧，则影响市场成交量，从而影响经纪等业务业绩；2、注册制改革不及预期，IPO 放缓。