2023 年上半年，华泰证券机构服务与投资管理板块盈利能力迅速增长，带动公司业绩强势复苏。长期来看，华泰证券财富管理业务稳居第一梯队，随着活跃资本市场各项政策逐步落地，公司业绩有望持续增长。给予A/H 股目标价19 元/12 港元，维持“增持”评级。

    　　归母净利润65.56 亿元符合预期，较去年同期增长21.94%。2023H1，华泰证券实现营业收入183.69 亿元，同比增长13.63%；归母净利润65.56 亿元，同比增长21.94%；当期稀释EPS 为0.68 元/股，同比增长21.43%；摊薄ROE为3.91%，同比上升0.66 个百分点。期末归属普通股股东BVPS 为18.46 元，较2023 年初上升1.46%。

    　　财富管理板块为核心，机构服务和投资管理板块增长明显，国际业务板块利润同比下滑。2023H1，华泰证券财富管理板块实现营业利润40.26 亿元，同比下降8.25%，贡献46.35%营业利润，为最核心盈利板块。其他板块方面，得益于股权承销金额大幅增长和投资收益提升，2023H1 华泰证券机构服务和投资管理板块分别实现营业利润21.60 亿和10.02 亿元，贡献总营业利润的24.87%和11.53%，同比+13.51 和+13.45 亿元（其中投资管理同比扭亏为盈）。而国际业务因成本增长，营业利润同比下降3.1 亿元至9.48 亿元，占总营业利润的10.91%。

    　　财富管理：代理交易从股票转向基金，财富管理稳步发展。受上半年交投活跃度下降影响，2023H1，华泰证券代理股票基金交易量为19.59 万亿元，同比下降0.66%，市场份额7.85%，同比下降0.07 个百分点，规模排名保持行业第一。

    　　从代理交易品种看，2023H1，华泰证券股票交易规模市场份额为7.21%，同比下降0.09 个百分点；基金交易规模市场份额为13.45%，同比下降1.57 个百分点。华泰证券积极构建基于买方视角的一体化资产配置服务体系，结合客户需求提供多样化策略组合和金融产品。2023H1，华泰证券“涨乐财富通”APP 平均月活885.23 万，保持证券公司类APP 第一名；金融产品销售规模2082.84亿元，同比下降19.72%；期末股票及混合公募基金/非货币市场公募基金保有规模分别为1297 亿和1517 亿元，均排名证券行业第二。

    　　机构服务：投行业务股权业务迅速发展，投资收益同比大幅增长。投行业务方面，2023H1，华泰证券股权主承销金融724.28 亿元，同比大幅增长65.54%，行业排名也同比上升1 名至第三；债券主承销金额5694.02 亿元，同比增长12.64%。投资业务方面，2022 上半年，扣除联营合营企业投资收益后的母公司投资收益+公允价值变动损益为52.09 亿元，同比大幅增加177%。从投资资产来看，固收类是华泰投资业务的扩容重点，自营非权益类证券及其衍生品/净资本由年初的317%增长至2023H1 末的358%。衍生品业务方面，截至2023H1末，收益互换业务存续规模1120.74 亿元，较年初上升0.68%；场外期权业务存续规模1185.66 亿元，较年初下降5.91%。

    　　投资管理：PE 及另类子公司扭亏为盈，公募子公司利润贡献9.4%。2023H1，华泰资管净收入6.96 亿元，同比增长2.76%；PE 资管子公司华泰紫金净利润为0.72 亿元，另类投资子公司华泰创投净利润为0.86 亿元，全部完成同比扭亏为盈，净利润分别同比上升4.65 亿和2.52 亿元，是投资管理板块收入增加的重要因素。公募业务方面，南方基金和华泰柏瑞分别实现净利润9.85 亿和2.37亿元，同比分别上升11.17%和20.92%，合计利润贡献率9.4%，同比小幅增加0.8 个百分点，是华泰证券重要的业绩支撑。

    　　国际业务：成本增加造成营业利润下滑，Assetmark 保持稳定增长。2023H1，　　华泰国际实现营业收入68.46 亿港元，同比上升36.35%，净利润同比下滑49.77%至6.58 亿港元。整体华泰证券国际业务营业收入占比为21.10%，同比增长1.54 个百分点，而营业利润占比为10.9%，同比减少7.61 个百分点。国际业务增收不增利的主要原因在于营业支出同比大幅增长54%，远超营业收入23%的同比增速。香港业务方面，华泰金控（香港）完成2 单港股IPO 保荐项目，保荐数量位居市场第三；托管资产规模860 亿港币，同比-8.61%；股票交易总量125 亿港币，同比-15.95%。另外，截至2023H1 末，Assetmark 平台服务资产总规模1007.62 亿美元，较年初增长10.16%。

    　　风险因素：A 股成交额大幅下降，财富管理市场发展低于预期，信用业务风险暴露，投资业务亏损风险，汇率波动风险。

    　　盈利预测、估值与评级：公司中报投资收益表现出色，下半年财富管理和国际业务板块有望实现环比持续修复，但在目前IPO 和再融资收紧的环境下，投行业务规模和收入或出现下滑。因此，我们调整华泰证券2023/2024 年EPS 预测至1.46/1.65 元（原预测1.47/1.57 元），新增预测2025 年EPS 为1.77 元；调整2023/2024 年BVPS 预测至17.09/18.29 元（原预测17.33/18.51 元），新增预测2025 年BVPS 为19.56 元，现价对应2023 年A/H 动态PB 分别为0.94/0.54 倍。华泰证券财富管理业务稳居第一梯队，随着活跃资本市场各项政策逐步落地，公司业绩有望持续增长。参考 2018 年以来三家可比公司（港股名称与A 股相同）国泰君安、招商证券、中国银河PB 均值的25%分位数水平（A/H 股分别为1.1 倍/0.7 倍），以±5%作为华泰证券 PB 估值的合理区间，以此测算，华泰证券的合理A股 PB 约为 1.1-1.2 倍，合理H股PB约为0.7-0.8倍，按照合理估值区间最低值估计，给予A/H 股2023 年1.1 倍/0.7 倍2023 年动态PB，对应A/H 股目标价19 元/12 港元，维持“增持”评级。