事项：

    　　华泰证券发布2023 年报，全年营业收入365.78 亿元（同比+14.2%），归母净利润127.51 亿元（同比+15.4%），ROE 为7.4%（同比+0.4pct）。报告期末，公司归母净资产1791.08 亿元（较期初+8.5%），财务杠杆倍数4.47 倍（同比+0.02倍），资本杠杆率13.98%（同比-0.1pct）。

    　　评论：

    　　收入端表现分化，成本管控效果显现。剔除以大宗商品贸易为主的其他业务成本，全年营业收入315.43 亿元（同比+9.9%）。其中资管/经纪/投行/自营/信用业务分别同比+12.9%/-15.8%/-24.5%/+93.6%/-63.8%。管理费率下降至46.7%（同比-5.9pct），信用减值损失冲回4.11 亿元，资产总体稳健。

    　　轻资产业务：资管业务表现亮眼，经纪、投行业务承压。

    　　1）受益于主动管理转型，资管业务保持增长：全年资管业务手续费净收入42.56亿元（同比+12.9%），资管规模4755.09 亿元（同比-0.9%）。截至23Q4 末，华泰柏瑞非货基规模2849.37 亿元（同比+28.9%），南方基金非货基规模4888.91亿元（同比-5.6%）。

    　　2）成交额下滑拖累经纪业务收入：全年市场日均股基成交额8772 亿元（同比-5.23%），公司经纪业务手续费净收入下降至59.59 亿元（同比-15.8%）。

    　　3）IPO 规模下滑拖累投行业务收入：受证监会阶段性收紧IPO 及再融资节奏影响， 全年行业IPO/ 再融资/ 企业债+ 公司债承销规模分别同比-39.2%/-24.7%/+11.7%。公司全年IPO 承销金额170.2 亿元（同比-47.4%），再融资承销金额613.2 亿元（同比-39.7%），降幅均高于行业，叠加使得投资银行手续费净收入下降至30.37 亿元（同比-24.5%）。

    　　重资本业务：自营业务贡献主要业绩增量。

    　　1）自营业务收入大幅增长。全年自营业务收入116.7 亿元（同比+93.6%），较上一年+56.4 亿元，占全年营收增量的124.1%。公司自营资产规模扩张至4297.2亿元（同比+18.7%），其中交易性金融资产+619.1 亿元，其他债权投资+57.6亿元，叠加自营收益率+1.3pct 至2.95%，推动自营业务收入大幅增长。

    　　2）两融市占率提升，利息净收入下滑。2023 年末，全市场两融余额16509 亿元（同比+7.2%），公司两融余额1123.4 亿元（同比+11.6%），增幅高于市场，带动两融市占率上升至6.80%（同比+0.3pct）。公司利息净收入下降至9.52 亿元（同比-63.8%），主要系利息支出大幅增长。

    　　投资建议：监管优化风控指标后，公司有望扩表，提升ROE 空间。考虑到市场景气度回暖不及预期，下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026 年 EPS为1.48/1.70/2.08 元（ 2024/2025 前值为1.56/1.76 元）， BPS 分别为18.06/19.23/20.66 元，当前股价对应 PB 分别为0.78/0.73/0.68 倍，ROE 分别为8.20%/8.82%/10.08%。给予公司2024 年1 倍PB 估值，对应目标价18.1 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。