核心观点：

    21Q1 归母净利润同比增长126%，业绩表现超预期。公司近日发布2020 年年报和2021 年1 季报，公司20 年实现归母净利润19.3 亿元，同比-18.8%，而21Q1 盈利15.9 亿元，同比+126.2%，业绩表现超预期，主要受益于煤炭业务量价齐升，同时成本控制也较好。

    21Q1 公司煤炭销量同比增长19%，综合售价同比提升10%，成本基本持平。公司煤炭业务主要为喷吹煤和混煤，20 年公司销量4847 万吨中，喷吹煤占35%，混煤占59%。21Q1 公司煤炭销量1143 万吨，同比+19%，其中混煤销量733 万吨，同比+39%，喷吹煤销量360 万吨，同比-12%，混煤销量高增长可能和1 季度电煤保供有关。价格成本方面，21Q1 公司商品煤综合售价为566 元/吨，同比+10%或50 元/吨，而吨煤成本约305 元/吨，同比基本持平。

    焦化业务产能置换升级，盈利能力预计显著增强。公司20 年焦炭产量和销量分别为192 万吨和196 万吨，同比均增长25%；吨焦收入1639元，同比-8%；吨焦成本1346 元，同比-11%；吨焦毛利293 元，同比+11%。根据年报，公司积极推进140 万吨/年新型绿色焦化项目建设，确保8 月底建成投运；利用现有焦化产能，引进战略投资者，整合省内焦化产能，规划布局500 万吨/年焦化园区，适时启动二期200 万吨/年7.65 米顶装焦项目，实现焦炉煤气与高端精细化学品的耦合加工利用。同时筹划配套粗苯精制、煤气制LNG 及焦油深加工项目。

    产品价格上涨，业绩弹性较大，估值有望继续提升。公司是喷吹煤行业龙头，资源及盈利能力领先其他山西企业，受益于煤焦价格上涨，公司21 年业绩弹性较大，看好公司估值提升。预计公司21-23 年EPS 分别为1.20、1.16 和1.17 元，参考可比公司估值与公司业绩增速，给予公司21 年8 倍PE，对应合理价值9.63 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：煤焦价格超预期下跌，整合矿和焦化资产计提减值等。