投资要点:

    2015 前三季营业收入同比减少5.51%,净利润同比增加0.98%。2015 年前三季度,公司实现营业总收入16.50 亿元,同比减少5.51%;归属于上市公司股东净利润1.70 亿元,同比增加0.98%;每股收益为0.15 元。

    期间费用率略升。2015 年前三季,公司期间费用率9.47%,同比增0.54 个百分点。销售费用率4.45%,同比降0.35 个百分点。管理费用率4.07%,同比降0.64个百分点,源于实施限制性股票激励计划后摊销成本下降。财务费用率0.94%,同比增0.82 个百分点,源于1)今年相较去年无超募资金利息收入;2)贷款增加。

    一带一路践行者,签订老挝合作协议。多年来,公司铁塔产品一直出口海外;同时,公司与多家国内企业建立合作关系,共同开拓海外电力、通信工程市场。2015年上半年,公司与老挝IHC 公司签订合作框架协议,拟投资南高水电站项目(240MW)。

    投资俄罗斯炼化项目转型为油气供应商。公司拟募集资金投资阿穆尔-黑河边境油品储运与炼化综合体项目的建设,项目2018 年投产。以增发报告数据计算,项目达产后年均净利润21.03 亿元,公司新增9.62 亿元的归属母公司的净利润,是公司2013 年度净利润2.15 亿元的4.47 倍。以国际油价60 美元/桶计算,预计项目达产后年均净利润34.09 亿元,公司新增15.59 亿元的归属母公司的净利润,是公司2013 年度净利润2.15 亿元的7.25 倍。

    特高压拉动铁塔需求快速增长。一条特高压线路需求铁塔20-30 万吨,2015-2018年我国将新建至少26 条特高压线路(不包含跨国线路),预计新增铁塔需求520-780 万吨,年均130-195 万吨。2013 年两电网公司共招标铁塔190 万吨左右,公司市占率约10%。特高压项目常规化招标为公司铁塔业务发展奠定基础。

    投资建议及盈利预测。预计公司2015-2017 年归母净利润分别同比增长27.04%、28.80%、28.75%,每股收益分别达到0.22 元、0.29 元、0.37 元,目前对应2015年动态市盈率为35.45 倍。

    预计铁塔业务稳定在2.5 亿元以上,特高压需求拉动下,未来两年净利润复合增长率25%以上,给予25 倍估值,对应62.5 亿元市值。梦兰星河项目2017 年底投产、2018 年有产出,假设公司油气项目获取的投资收益9.62-15.59 亿元,给予8 倍估值,对应77-125 亿元市值。综合考虑以上,预计公司合理市值139-187亿元,对应增发摊薄后价格8.50-11.41 元。

    主要不确定因素。政策风险、汇率波动风险。