事件：公司营收4750 亿元（同比+9.4%），其中服务收入4349 亿元（同比+8.0%），连续十年保持增长。归母净利润276 亿元（同比+6.3%），剔除2021年出售附属公司一次性收益14.16 亿元后可比净利润增长为12.5%，扣非归母净利润为272 亿元（同比+8.6%）。EBITDA 达1303.59 亿元（同比+5.2%），ROE 为6.4%（同比+0.1pp）。

    　　基础业务指标均提升。2022 年移动通信收入达1910 亿元（同比+3.7%），移动用户净增1875 万户至3.91 亿户，其中5G 渗透率达68.5%（同比+18.1pp），移动ARPU 达45.2 元（同比+0.4%）。固网方面，2022 年公司固网及家庭服务收入达1185 亿元（同比+4.4%），宽带用户净增1119 万户至1.81 亿户，其中千兆渗透率达16.8%（同比+9.1pp），宽带ARPU达46.3 元（同比+0.9%）。

    　　天翼云23 年目标千亿收入，产数25 年占比达35%。22 年产业数字化收入达到1178 亿元（同比+19.7%），占服务收入比为27.1%，其中：1）天翼云营收579 亿元（同比+107.5%），算力达3.8EFLOPS（同比+81%），IDC 机架数达51.3 万架，预计23 年收入达千亿；2）网络安全服务收入47 亿元（同比+23.5%），持续打造优质产品；3）物联网收入40.1 亿元（同比+40.2%），用户数达4.07 亿（同比+36.6%）；视联网收入32.9 亿元（同比+57.1%）；4）AI 收入同比+51.8%，上线算法超5000 种；5）5G 2B 项目新增超8000 个。

    　　产数投资高增，投资结构匹配发展趋势激发活力。22 年资本开支925 亿元（同比+6.7%），其中产数投资271 亿（同比+57%）；23 年产数投资继续扩大投资至380 亿（同比+40%），其中95 亿投向IDC，目标总机架超56 万，195亿元投向算力，目标总算力6.2EFLOPS，总资本开支达990 亿（同比+7%）。

    　　聚焦高质量发展，强化股东回报。2022 年全年每股股息为0.196 元（+15%），派息率65%。2023 年公司坚持高质量发展，持续加大云、AI、安全、数字化平台等产品供给，加快5G、千兆量质双升，推动产业数字化提速升级。

    　　盈利预测及投资建议。我们预计2023-2025 年公司营收分别为5319.69 亿元、5883.56 亿元、6522.98 亿元，归母净利润分别为320.17 亿元、349.85 亿元和383.27 亿元，BPS 分别为4.84 元、4.95 元和5.07 元。参考全球主流电信运营商PB，给予2023 年PB 区间1.4-1.7 倍，对应合理价值区间6.77-8.22元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。市场竞争加剧；5G 应用发展不及预期；5G ARPU 不及预期。