公司近况

    我们预计中海油服5月份的工作量仍然较弱，未能体现二季度的旺季势态，基本上延续了4月份的趋势。

    我们认为主要是因为核心客户如海油股份在国内的排产仍然不够饱满，近期公司的核心项目主要还是在开发和生产阶段，同时，部分中国近海项目也有推迟。此外，我们预计海外项目也未能跟随油价恢复后而显示出工作量的增加，业主对于增加资本性支出均保持了较为谨慎的态度。

    考虑到中海油FY21的900-1,000亿人民币的资本支出指引维持不变，及FY25的长期产量目标，我们认为中海油服FY21及以后的中长期逻辑仍然稳健，和年初相比并没有太大的变化，但是短期不同季度之间的工作量和盈利分配可能会带来股价的走弱。我们认为现在这个时点，提供了较好的入场机会。

    评论

    FY21展望维持不变，全年指引较为乐观。从技术板块的毛利率和公司的总体收入/盈利的角度来看，尽管年初至今不及预期，但公司认为后续的工作量预计会逐步追赶回来，管理层对于FY21的工作量展望仍然比较乐观，全年指引维持与年初战略展望时一致。

    价格已经基本恢复到FY19的水平。我们预计公司已经通过4Q20和1Q21的努力，在总体平均服务费率方面已经基本上恢复到了FY19的水平，因此1Q21及潜在的2Q21较弱的盈利预期主因是工作量不足，而非服务费率的原因。

    材料成本上升影响十分有限。近期的大宗原材料涨价也受到了资本市场的广泛关注，但是我们预计对于公司的影响较为有限，因为对于盈利占比最大的技术服务板块来说，原材料占比相对较小而且可以比较顺畅传导给下游客户。同时，因为工作量提升而带来的可变成本/原材料成本的上升，均可以通过收入的增长而抵消，对于毛利率的影响较小。

    估值与建议

    维持2021年和2022年盈利预测基本不变。维持A/H目标价20.0元/13.0港币，对应27倍/15倍2021年市盈率，以及25%/70%上行空间。当前A/H股交易于22倍/9倍2021年市盈率。维持A/H跑赢行业评级不变。

    风险

    油价剧烈波动，价格与工作量不及预期。