收入小幅承压，利润展现韧性，降本增效成效显著

    　　（1）2025 年：实现营业收入117.32 亿元，yoy-4.84%，主要受教育服务行业市场环境影响，教材教辅及学生读物销售量同比有所下滑，发行分部主营收入102.12 亿元，yoy-6.03%，出版分部主营收入28.95亿元， yoy-2.84% 。费用端管控成效显著： 销售费用13.83 亿元（yoy-3.89%），管理费用16.25 亿元（yoy-2.91%）。利润端，归母净利润15.68 亿元，yoy+1.53%，在收入承压下仍实现正增长，主要得益于转制文化企业所得税优惠政策优化带来的所得税费用大幅下降（yoy-72.24%，仅2.92 亿元），剔除所得税影响来看，利润总额16.37亿元，yoy-4.21%，与收入变化幅度相对持平，公司经营整体稳健。

    　　（2）2026Q1：实现营业收入24.84 亿元，yoy-0.16%。归母净利润2.57 亿元，yoy-1.03%，扣非归母净利润2.45 亿元，yoy-0.17%，收入与利润端均基本与上年持平。一季度经营活动现金流净额-1.71 亿元（上年同期+2.39 亿元），主要系预收货款较上年同期减少及上年同期收到企业所得税退税款等时序性因素，并非业务趋势恶化。

    　　（3）分红：公司2025 年度全年每10 股合计派发6.10 元（含税，含中期股息），同比增长0.1 元，上市以来持续提升，2025 全年现金分红合计约7.53 亿元，分红率达48%，按5 月6 日收盘价计算，近12个月股息率达4.5%，为防御性配置提供支撑。

    　　核心竞争壁垒稳固，教材发行与出版双轮驱动

    　　（1）教材出版发行护城河深厚。公司作为四川省义务教育阶段中小学生教材单一来源采购的供货方，每学年直接与省教育厅签订政府采购合同，政策护城河极为稳固。2025 年完成教材教辅发行量34,218 万册，销售码洋40.76 亿元；发行教材教辅毛利率35.86%。租型教材教辅销量yoy+7.15%、收入yoy+8.65%，毛利率同比提升1.62pct 至38.46%，反映省外教材推广成效持续兑现。

    　　（2）出版品牌积累深厚，精品内容持续产出。2025 年公司整体图书市场实洋占有率排名全国第11 位，地方同类单位第7 位。出版教材辅毛利率43.33%，同比微升0.24pct；自编教材教辅毛利率52.59%，处于高位。精品内容方面，《眉州三苏》系列累计发行逾5.1 万册，持续登顶开卷少儿图书全国畅销榜；8 个项目入选国家出版基金，内容竞争力持续夯实。

    　　（3）熊猫IP 与文旅融合开辟新增量。公司推进"出版+"融合生态，"看熊猫全媒体立体传播平台"持续拓展，熊猫IP 商业价值与影响力持续释放；文旅融合快闪店、城市旗舰店、主题书店等多业态矩阵深化实体门店与云店融合。2025 年通过品牌电商平台实现一般图书销售收入20.42 亿元，占一般图书销售总收入的34.75%，线上渠道占比持续提升，有效对冲线下客流压力。

    　　盈利预测和投资评级：公司教材教辅基本盘稳健，高中阶段教辅拓展贡献增量，聚焦线上线下深度融合，一般图书出版、发行能力持续增强，考虑到公司受益于西部大开发战略，适用15%的所得税优惠税率， 我们预测公司2026-2028 年营业收入分别为114.9/115.9/116.8 亿元，归母净利润分别为14.9/15.1/15.3 亿元，对应PE 分别为11/11/11x，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：学龄人口变化风险、纸价波动风险、图书销售不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。