事件：光大银行披露2021 年报，2021 年实现营业收入1528 亿元，同比增长7.1%；实现归母净利润434 亿元，同比增长14.7%。4Q21 不良率季度环比降低9bps 至1.25%，拨备覆盖率环比提升1.3pct 至187%。

    　　拨备反哺为业绩增长的最大归因，非息收入高增亦表现亮眼。2021 年光大银行营收同比增长7.1%（9M21：9.3%）；归母净利润同比增长14.7%（9M21:18.5%），2 年复合增速回升至7.8%（9M21：5.7%）。从盈利驱动因子来看，① 中收持续正贡献，叠加低基数下其他非息收入高增。2021 年光大中收同比增长11.9%，其他非息收入同比高增78%，分别贡献营收2.0pct、4.1pct。② 拨备反哺仍是业绩增长的最大正贡献项（11.1%），同时非信贷类资产计提拨备对利润的负贡献明显减弱（2021：-0.2%；2020：-2.2%）。③ 息差收窄仍是最大负贡献项。净利息收入仅正贡献营收增速1.0pct，主要受息差收窄拖累（负贡献4.5pct）。

    　　年报亮眼之处：① 不良大幅改善，存量资产质量更加干净。不良连续两个季度双降，不良率与拨备覆盖率均达到近5 年来最优，两大先行指标亦不断向好。② 轻资本转型持续推进，贡献中收成效显著。FPA 总量超4.27 万亿，零售客户数与AUM 取得新突破，资管、代理等中间业务发展迅猛，带动中收快速增长。年报关注点：① 存款增长放缓。2021 年存款增量同比下降，活期存款余额净减少，关注后续稳存增存趋势。② 2021 年分红率由31.9%降至28.1%。

    　　不良连续两个季度双降，拨备基础扎实，资产质量稳中改善。1）不良降幅加大，4Q21 光大银行不良贷款余额季度环比下降5.8%（3Q21 下降0.5%），不良率环比下降9bps 至1.25%（3Q21环比下降2bps），为2016 年以来最低；4Q21 光大银行拨备覆盖率环比提升1.27pct 至187%，达到2015 年以来最高。分行业来看，2021 年末对公不良率较1H21 环比下降22bps 至1.44%，其中房地产贷款不良率较1H21 环比大幅上升63bps 至1.23%；零售贷款不良率较1H21 环比小幅上升2bps 至1.07%，但整体资产质量延续改善趋势。2）两大不良先行指标改善至历史较优水平。2021 年关注率较1H21 环比下降4bps 至1.86%，逾期率较1H21 环比下降6bps 至1.99%，均达到2016 年以来最低，潜在不良风险可控。

    　　轻资本转型持续推进，中收贡献稳步提升。2021 年光大银行首次披露FPA 数据，FPA 总量突破4.27 万亿元，增量超1500 亿元。自2017 年首次提出“打造一流财富管理银行”的战略目标后，经过3 年的持续推进，光大银行财富管理取得亮眼成绩。① 从客户维度，2021 年末光大银行零售客户总量突破1.4 亿户；私行客户数突破5 万户，同比增长24.7%，新增客户数是上年同期的1.25 倍；“云缴费”平台直连客户超过1 亿户。② 从经营成效维度，零售AUM 达到2.12 万亿元，同比增长10.7%；私行AUM 突破5000 亿元，同比增长14.6%；“云缴费”

    　　平台缴费金额突破5000 亿元。③ 从贡献中收维度。2021 年资管和代理中收分别同比增长57.9%、13.3%，带动中收同比增长11.9%，快于整体营收增速4.8pct；中收占比17.9%，同比提升0.8pct。其中理财、代理、托管类中收合计占比达35%。

    　　测算息差环比回升，信贷投放继续向零售倾斜稳定资产端收益表现，但负债端稳存增存稍显承压，关注后续稳存增存措施成效：2021 年光大银行净息差2.16%，环比9M21 回升1bp。

    　　① 资产端，4Q21 光大银行贷款同比增长9.9%（3Q21：10.9%），占总资产比重56%（3Q21：

    　　57.8%）。从贷款结构来看，2020 年下半年开始光大银行加大零售贷款投放力度，2H20 和2H21 新增贷款90%以上来自零售，且主要投向按揭和消费贷，2021 年下半年对公余额环比1H21 净减少46 亿元，2021 年末零售贷款占比环比1H21 提升1.1pct 至43.3%。从价来看，2H21 生息资产收益率环比1H21 下降7bps 至4.38%，其中贷款收益率下降10bps。2021年光大银行成立零售信贷部，统筹全行零售贷款工作，随着零售业务转型推进，信贷结构持续优化，有望稳定资产端定价表现。

    　　② 负债端，基数效应下，四季度存款增速回升，4Q21 存款增长5.3%（3Q21:2.3%），但存款占比季度环比回落2.5pct 至66.8%。从结构上来看，下半年对公活期存款净减少是存款增速较缓主要拖累，2H21 对公活期存款规模净减少超1000 亿，带动活期存款占比较1H21 降低2.5pct 至30.2%。从价来看，2H21 付息负债成本环比上升2bps 至2.36%，其中存款成本环比1H21 上升4bps；但全年来看，2021 年存款成本同比仍下降8bps。一方面，存款“量价双优”发展导向下，存款成本优化逐见成效，但一方面，稳存增存压力持续显现，期待后续财富管理业务发力贡献低成本存款沉淀。

    　　投资分析意见：光大银行轻资本转型持续推进，中收贡献稳步提升。贷款向零售倾斜之下结构不断优化，同时不良改善下信用成本下行驱动业绩释放。前建行行长王江先生已正式掌舵光大集团，期待新任管理层对光大银行财富管理战略推进的加持作用。预计2022-2024 年归母净利润增速分别为11.7%、12.3%、12.7%（原2022-2023 预测为14.3%、15.3%，出于审慎考虑调低规模增速，新增2024 年盈利预测）。当前股价对应0.43 倍22 年PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济大幅下行引发行业不良风险；信贷投放不及预期。